未来商品房库存可能还将被动增加 去库存压力仍在

近期，民间投资持续下滑拖累 经济复苏，让市场对宏观经济前景担忧再起。民生证券研究院执行院长 管清友日前接受中国证券报记者专访时表示，虽然没有进一步刺激，但因一季度的新开工项目和到位资金具有惯性，基建投资将对经济形成托底，呈现L型震荡。4 月和5月经济数据已较3月回落，但因前期稳增长政策发酵，预计二季度GDP依然能维持6.7%的增速。稳增长力度放缓的影响将在三季度进一步凸显，预计三 季度GDP增速为6.6%。

对市场而言，经济和企业盈利边际改善较好的时候已经过去，而在退欧风险加剧、美联储加息预期下，国内CPI短期下行也难以重新触发货币宽松压低无风险利率，需要等待供给侧改革实质突破来提升风险偏好。

谈及影响GDP走势的不确定因素，管清友认为主要有四个方面：一是供给侧改革的逐步落实影响生产。如果供给侧改革发力，将会影响企业的生产，工业品产成品库 存同比处于历史低位，企业补库存意愿不强。二是民间投资的下滑。若民间投资增速进一步回落，固定资产投资很难企稳。三是货币财政政策风险。5月CPI同比 已回落至2.0%，但广义物价指数如房地产价格上涨、美联储加息预期导致资本外流等压力使得货币政策边际紧缩。财政收入增速放缓、地方政府债务限额也将制 约财政的托底力度。四是信用风险引爆，影响企业再融资。我国已成为全球第二大信用债市场，2015年发行规模为7.1万亿元，债券融资已成为企业融资的重 要来源，再融资受阻会限制企业生产投资决策，加大经济下行压力。

管清友预计，接下来货 币政策将继续保持稳健，全面宽松概率不大，以公开市场操作平抑资金面波动为主。财政政策有托底空间，但宽松力度要弱于去年同期。1月-5月全国一般公共预 算支出同比13.6%，低于去年全年的15.8%，因此后续月份财政支出增速有提高空间，但13.6%的增速高于去年同期的11.4%，预计年内后续月份 宽松力度将比去年同期弱。

精彩对话

中国证券报：今年上半年民间投资增速下滑拖累经济增长，相关部门应在哪些方面刺激民间投资回暖？

管清友：我认为民间企业投资动力不足，主要因为三大类固定资产投资中，基建企业和房地产企业以央企国企为主，而制造业过剩产能没有实质性去化；政策供需切换，民间企业难以形成稳定预期；公共部门投资扩张带来的挤出效应，另外民间企业可以投资的领域较少。

为刺激民间投资回升，管清友建议从以下角度发力：一是改善民间企业融资环境，增加融资渠道，如加快核准使更多民间企业有机会获得低成本的股权融资，引导商业 银行加大对符合条件的民营企业信贷投放，财政设立专项引导基金等。二是加强预期管理，减少政策层面上对企业预期的误导，使企业能形成稳定预期，从而做出投 资决策。三是放松管制，降低民间企业进入服务业的门槛。四是在制度上进行改革，包括产权保护、降低国企垄断、财税制度改革、降低宏观税负率、加快形成统一 市场减少物流成本等。

中国证券报：种种迹象表明，房地产投资增速开始回落，今年三、四季度我国房地产市场走势将如何？

管清友：房地产市场总体政策思路是有保有压，在去库存的同时防范一二线城市过快上涨。相关政策的出台影响了市场预期，恐慌性和投机性购房需求回落，房地产市场将逐步恢复至供需因素主导。

预计房地产销售增速将回落。一是中国人口结构已过拐点，刚需放缓。二是城市户均达到1.03套，人均住房面积达到33平方米，改善型需求也不强。三是住房抵 押贷款利率继续下降的空间较小，也将限制需求。2015年10月24日降息时，公积金住房贷款利率并未下调，意味着未来房贷下调空间也不大。

而房价走势将继续分化。一线城市前期经历一轮上涨，随着相关政策出台，近期涨幅有所收窄。短期内可能面临调整压力，但因人口流入、低库存、土地供应限制地王 不断被刷新等因素，难以出现大的下跌。二线城市因人口的聚集效应，调整压力也不大。三四线城市则因高库存、需求低迷，未来仍有较大下行压力。

投资方面，预计新开工增速将放缓，但由于前期新开工扩张，房地产投资年内仍有望维持较高增速。5月末商品房库存为7.22亿平方米，12个月销售移动平均的 库销比接近6个月，仅次于今年3月和4月。1月-5月33.2%的增速难以持续，未来商品房库存可能还将被动增加，去库存压力仍在，因此预计新开工增速将 在1月-5月18.3%的基础上进一步回落。而由于前期新开工项目建设周期的持续性以及去年房地产投资的低基数，预计年内房地产投资大幅下滑的概率较低， 预计全年可以维持5%左右的增速，高于去年全年的1%。