观点意见：房地产繁荣会终结于企业不愿拿地

房屋销售市场仍然可以算在延续全面景气格局，但2015年的市场有两点值得警惕，排名前列是没有房价全面和持续上涨的社会预期；第二是开发投资没有持续反弹的预期。

过去每一次的房屋销售繁荣，从房价表现来看，会出现热销一段时间后房价加速上涨，从局部城市快速演变到其他城市。虽然2015年二季度之后百城房价指数出现了环比正增长，但距离全面房价上涨还有很大一段距离。尤其是房价上涨城市个数，在2015年1月份之后持续无法得到有效提升（2015年1月44个城市房价上涨，7月为46个）。这充分显示出，全社会房价上涨的预期并不浓厚，房价上涨也只是极个别城市的事情。

为什么过去每一次都会形成房价加速上涨的正循环，最后货币周期和产业政策又会打破这种正循环呢？因为过去的房地产繁荣，要么是产业政策放开造成，要么是个人购房杠杆上升造成，但热销一段时间之后总会形成全社会房价加速上涨的预期，在较广阔的地理范围内形成恐慌性抢购的浪潮。

2015年，除了在深圳之外，全社会基本没有形成房屋恐慌性抢购的浪潮，造成这种现象的原因比较多。绝大多数二三线城市供给充足；一线城市房屋总价已经很高，尽管租售比反而相对合理，但继续大幅上涨的预期并不很强；全社会的住房自有率，人均住房面积，人口结构，人民币汇率等，都在缓慢发生不利于房价预期的变化。

那热销又是怎么来的呢？至少从2014年四季度到现在将近一年的时间，不仅在个别一线城市，甚至在广大二三线城市，销售表现也是令人满意的。

大多数公司的签约销售合同金额和回款率，2015年上半年还是有所增加的。中国房地产市场的租金回报率是比较低的，要是很多城市没有房价上涨的预期，热销为何而来呢？

这归因于购房成本的持续下降和购房杠杆的持续上升，按揭贷款平均利率的下降是市场早已注意到的，但购房杠杆的持续上升，主要是来自于隐性杠杆的上升。各种贴补首付的资金支持手段越来越多，各类首付贷的资产证券化也大行其道。

利率市场化的浪潮之下，首付管制确实并不十分严厉，好在中国居民的杠杆率始终都比较低，居民加杠杆还有很大的空间，预计热销也还能持续很长时间。

第二个不同以往的现象是开发投资增速反弹乏力。诚然，由于基数的原因，未来几个月开发投资同比增速或许有一次小的反弹，但2013年的新开工高潮期开工的那些项目即将进入竣工的环节，施工面积和开发投资的惯性增长中长期看是不可持续的。

换句话说，开发投资和施工面积之所以今天还在正增长，只不过因为开发投资和施工增速具备比新开工面积更明显的惯性特征，仍然在受到2013年繁荣的影响。但客观来说，一旦施工面积和开发投资增速掉落下来，反弹的难度也要大于新开工增速。

新开工和开发投资反弹乏力和全社会缺乏房价上涨的长期预期，本身就是一回事。在过去的20年房地产牛市里头，房价增值带动房地产热销，推动土地价格上涨，再抵押土地获得现金流，然后进一步推动房地产价值提升的模式继续下去有点困难了，其在地理半径层面的扩张更是走到了尽头。

这个判断是有很强的微观调研支持的。2015年前三季度，很少有企业的拿地面积超过了销售面积，也很少有企业增加城市数量的布局，却有大量的企业去探索新的业务领域，做一些财务投资。

“世上没有不散的筵席”，新房开发的热潮总有一天会过去的。如果繁荣是终结于房屋热销环节，也就是大量土地“砸在”企业手里，最后应该会给经济系统留下坏账，甚至带来系统性风险。很明显，未来5年，即便新房开发的热潮过去，繁荣也不会终结于房屋热销的环节，而会终结于企业不愿意拿地。

这样的结果，对于行业来说，不是最坏的消息。