央行降息的逻辑与意义

　　11月21日晚，央行网站发布开启新一轮降息，并加速利率市场化进程。在笔者看来，上述举措实属不易，是面临当前弱增长与低通胀局面采取的积极之举。同时，央行打破了市场对于“央行仅仅依靠创新型工具，传统货币政策工具被束之高阁”的禁忌，且存款利率进一步上浮，有利于加快利率市场化，以及货币政策从数量型转向价格型的转型过程。

　　值得注意的是，笔者自今年5月份便发文提出，降息降准是传统的货币政策工具，逆周期使用绝不应该予以刺激的含义，且相比于定向措施传统工具更具透明性，切传导机制更加通畅。从这个意义来讲，笔者预计12月降准也是大概率事件，而在政策方向更加清晰之下，笔者对明年一季度中国经济触底反弹抱有更大信心。

　　本轮降息的背景在于当前中国经济的双低格局

　　10月中国经济延续着弱增长与低通胀格局，汇丰PMI更不容乐观。结合央行早前发布《2014年第三季度中国货币政策执行报告》，不难发现，面对中国经济下行态势，央行其实早已采取了行动，不过措施并非常规政策工具，而是更多创新工具的使用。

　　对此，笔者层多次发文表示，当前增长通胀双低的背景下，尤其是存在通缩风险的情况下，货币政策确实需要更加积极。而在工具选取方面，笔者认为常规性工具被束之高阁并不符合货币政策转型的要求，进一步降准降息仍有必要。从这个角度而言，央行此次启动降息对于扭转经济下滑态势具有积极意义。

　　常规性政策工具的使用难言刺激

　　当然，笔者并不认为这一样的举措解读为刺激。实际上，正如上文所言，当前中国经济正处于弱增长与低通胀的时期，货币政策更加积极是需要的，相机抉择是宏观政策应对经济周期波动的重要内容，无所谓刺激，甚至是大规模刺激。

　　而从创新型工具的应用来看，央行其实已经在采取行动，即近一两年来，央行并没有采取常规性工具如降息降准，而是通过更多创新型工具如SLF、MLF、PSl等，达到定向支持的目的。但实际上，定向的力度也不小，本轮约7700亿的MLF对于流动性的支持力度其实要超出一次降准的力度。但尽管采取不少创新手段，效果仍然不太理想。融十条刚刚出台，利率随后大涨，便凸显了政策困境。而早前对小微企业定向也有流向房地产企业的部分。

　　以数量型向价格型工具转变的货币政策

　　可以看到，与此次降息相伴的是利率市场化的加快。正如笔者早前文章《货币政策新框架思辨》文章中所提，在货币政策转型的背景下，常规性工具仍应该是主要选择。笔者认为，当前央行通过创新手段实际上是货币政策承担改革发展任务下，面对结构性矛盾所采取的次优选择，只是过渡性手段，并非长久之计。

　　货币政策框架仍然需要沿着加速利率市场化，以数量型工具转向价格型工具的方向前进。从这一意义而言，当前基准利率体系尚未清晰，利率传导机制并不畅通，发展各类金融市场，打造基准利率体系，通过确定短期利率进而引导中期利率，形成反映流动性偏好与风险溢价的收益率曲线似乎更为紧迫。

　　央行打破“禁忌”，更多常规政策或有可期。

　　早在今年5月的时候，笔者便曾多次发文讨论降准的必要性，提到的原因包括以下几点：

　　一是当前外汇占款降低，资金双向流动更加平常降低了维持高准备金率的必要性；

　　二是货币政策工具未来需要更多地采用价格型工具，保持过严的数量控制，不利于价格发挥作用；

　　三是伴随着存贷差的缩减，当前20%的准备金率或已超出准备金率的理论值；

　　四是相对于国际上其他国家，当前中国的存款准备金率已经过高。

　　如今看来，上述支持降低准备金率的理由仍然成立。早前融十条表明了决策层降低融资难融资贵的决心坚定。笔者预计，12月或将启动新一轮降准，而在政策信号更加明晰之下，经济企稳也或有可期。