还为买房还是买股焦虑?周金涛：地产已到反弹高点

特约作者 万志宏 每经记者 黄小聪

他，从事宏观策略研究近20年，擅长运用经济周期理论分析全球经济走势；以康德拉季耶夫周期理论（即康波理论）为基础，创建四周期嵌套策略分析框架；还曾成功预测2008年全球经济下行趋势，2015年全球资产价格动荡等。2015年9月，他指出2016年中国经济周期阶段性见底，全球大宗商品将出现年度级别反弹，引发激烈争论。

正因如此，他被贴上了“尼古拉斯·金涛”、“周期天王”等标签。抛开这些，他还是一位古董收藏者，对中国古典艺术情有独钟。如今，在北京、天津双城之间，他两种角色自如切换。一边是资本市场，决断于瞬息万变的金钱世界；一边是古董京戏，沉浸在唯美唯真的精神家园。那么，行走在历史和现实之间的他，究竟是何许人？

他就是中信建投证券研究发展部董事总经理、首席经济学家，周金涛。《每日经济新闻》（以下简称NBD）将特别为您揭示这位“周期天王”眼中的经济走势、投资决策及人生领悟。（注：因版面字数限制，欲查阅全文请关注微信公众号“火山财富huoshan5188”。）

●谈周期：人生不过是一次康波

NBD：业界将经济周期运用于证券市场分析的并不多，您算是这方面的领军人物了。您有一句业内名言“人生不过是一次康波”，这句话怎么理解？

周金涛：康波就是康德拉季耶夫长波周期的缩写，是前苏联经济学家康德拉季耶夫上世纪二十年代提出的。他在比较各国经济发展历史后发现，经济长期发展中存在50~60年的周期，这主要是由技术进步等推动的。其中，前10年是回升期，孕育着新技术创新；接着20年是再投资期，期间新技术不断采用，迎来繁荣期；繁荣后的10年是衰退期，此时经历商品的牛市及流动性对经济的救赎，且导致随后10年的萧条期，并至下一次重大技术创新出现，经济周期往复，循环不止。

从康波的视角来看，人生基本只能经历一次或最多两次康波的繁荣机会，分享产能与技术革新周期的红利。我们这代人（70、80后）恰逢这一轮互联网技术周期的繁荣期，期间又经历了资产价格，特别是工业化、城市化所推动的中国房地产价格的库兹涅茨周期。把握住上述机会便能获得财富的积累，这就基本来源于康波对人生的定位。

NBD：近年，您几次关于经济周期拐点的判断都得到了比较正确的验证，能否谈谈形成这些结论背后的理论依据是什么？

周金涛：主要依据是对经济周期的理解做出预判。经济周期是一个永恒的话题，每一次人们都认为这次不一样，但结果表明，周期的力量远远超过人们想象。我们主要关注经济整体趋势的变化，侧重于其背后和内在的系统性演进规律，这也是我们研究的一个特色。

对周期的理解，有三点需要强调：排名前列，周期是一个系统的过程，是在经济、社会、制度等因素系统推动下形成的。系统所推动的周期，具体表现形式就是周期的嵌套模式。简言之，世界经济周期波动是由四个层级组成，即最长的50~60年康波周期、套着三个房地产周期、一个房地产周期套着两个（产能）中周期、一个中周期套着三个库存周期。所以，在60年的一个康波中，包含3个房地产周期、6个中周期、18个库存周期，我们研究的就是整个系统的运动过程。当然，大周期制约着次一级周期的表现，比如高度、表现形态。

第二，周期论的核心是过程，其重要性胜于结果。我们总说什么时候发生什么事，关注的是其与前后经济运行过程的因果关系。当然，用四周期嵌套的模型，可以将具体的研判落实到细节，为投资指明方向。因此，不仅限于判断世界大趋势，同时还可判断期间的次级周期。如康波周期下行，就有房地产上升阶段，而房地产下行阶段仍会有库存上升期，所以存在不同时间期限的投资机会。

第三，研究周期要强调“顺周期而行”的信念，这就是所谓的“道法自然”，而不过多关注政策干预、短期影响等。

当然，由于大的经济周期中嵌套次一级的经济周期，即便大趋势向下，也不必过于悲观。我们可以利用次级的周期来指导投资，例如房地产和大宗商品投资决策等。

NBD：那是什么驱动经济周期性反复？您能谈一下对背后驱动力量的理解吗？

周金涛：首先，我们要承认经济沿着趋势运动和周期往复。周期是系统运作的过程，古今中外都逃不开周期。虽然不同周期对应着不同的驱动力量，但这都是周期系统运动中的层级，单独因素无法推动周期系统运动。所以，我们无法说清单因素对周期系统的作用。

以时间最长、跨度达60年的康波为例，理论界对其有各种解释，如技术进步、人口结构、制度变迁、太阳黑子运动等，这方面的探究未有定论。我个人认为，康波的波动很大程度上是一代人集体行为的结果，与人的自然劳动长度很吻合，这个长度与中国的“六十甲子”和“太阳黑子吉村循环”是一致的。

康波的波动是人类社会发展过程，具体来说，应该是技术创新同生命轨迹的结合。技术爆发、扩散和使用是一代人的传播，比如我们这代人正处于这一轮互联网技术进步的广泛使用和扩散期，而上一代人掌握这一技术就有难度。因此，技术传播的代际更迭决定了康波。

我们这代人，在康波、房地产周期的上升阶段购买了股票，购置了房地产，这便是顺势而为。所谓“人生发财靠康波”，一代人在长周期中的位置决定了财富积累。我们这代人也不可能再出现像比尔·盖茨这样的人，因为我们已经处于康波第五次技术革命的扩散期。

NBD：那我们这代人，可以把握几次财富积累的机会？

周金涛：一代人最多把握一次技术周期。我们这代人就不可能经历信息技术的爆发期，只能经历互联网技术的扩散期，但我们能经历两个房地产周期。例如1999年开始的房地产周期，成就了一批财富积累者，人生一个财富基本轮回是10年，那么1999年、2009年、2019年都是可以把握的。但就一生来看，基本的财富轮回实际只有三次，且不可能全部把握。

●谈A股：周期股反弹或持续至年底

NBD：前段时间，资源、钢铁等周期性行业个股表现良好，有观点认为“反弹主要是宽松货币政策带来的资金驱动和超跌的技术反弹，谈周期为时尚早”，还有人提出“周期幻灭”，您怎么看待？

周金涛：首先，不能把周期波动等同于周期性行业的表现。关于本次周期品的表现，以周期的大系统来看，这的确是由货币因素推动的。在2015年前，我们看到的是宽松资产价格上升的根本推动力，在2015年后，资产价格大方向是所谓的资产收益率降低，从而资产管理的核心由获利向保值转移。

而在2016年第三库存周期反弹时，由于宽松已经到达边际点，流动性宽松的推动由基础货币转向货币乘数上升，从而引发通货膨胀预期，这就是资产保值需求的根本机制。在这个机制下，资本会脱虚向实，从而投资重点由轻资产向重资产转移，由估值逻辑向通胀逻辑转移，这就是当下投资的核心逻辑。所以，当前周期品的反弹是经济运动中的必然过程。

但是这也并非长久的逻辑，当滞胀达到高点时，流动性宽松逻辑会彻底倾覆，货币消灭机制启动，彼时的投资主逻辑转向对资产流动性的追求，现金为王。所以，投资主逻辑随着周期的演进而不断变换，把握过程才是周期的奥义。

NBD：周期股一轮上涨后，有关“成长”和“周期”的争论再度热议。过去4年，以创业板为代表的成长股大幅上涨，且上周以来的大幅反弹又以创业板涨幅较大，您对成长股是怎么看的？

周金涛：成长即是周期轮回中的向上片段，所以成长和周期本来就是过程和结果的问题。目前关于成长与周期的争论，本质上指的是传统产业与新兴产业的争论。传统产业的吸引力下降是不可逆转的，这是由当前经济周期运行到了中周期下降阶段所决定的。至于新兴产业，我们本不必怀疑其对资本的吸引力，问题的核心在于金融资本过度参与新兴产业投资后，新兴产业的确估值过高，但这不是产业的问题，而是资本的问题。

以我的理念，投资中的核心问题是价格。我们看好新兴产业，但如果估值过高，就离开了基本的安全边际。所以，周期反弹本质上也不是看好它的未来成长性，只是觉得它足够便宜。

NBD：2016年的市场，您觉得比较确定性机会在哪儿？

周金涛：2016年将开启全球第三库存周期反弹，我认为这个过程将持续2016全年。所以从库存周期的视角看，是值得乐观的。确定性的机会就存在于第三库存周期决定的大宗商品价格反弹，以及相应的周期性行业和股票，投资者可以具体关注相应的行业和个股。

NBD：您认为2016年市场上较大的“黑天鹅事件”可能是哪些？投资者应该关注哪些信号？

周金涛：从周期的视角，我不太在意短期的波动因素。2016年我最关注的是通货膨胀指标的走势，即PPI、CPI。如果这些指标持续上行，那么说明我们的经济仍存在着脱虚向实的过程，经济自身存在恢复机制。相反，如果在2016年看不到可持续的价格反弹，这倒说明了经济自身的脆弱性，我认为2016年的核心风险是通货紧缩，而不是通货膨胀。

另外值得注意的是，因为美国的第三库存周期决定了本次全球经济复苏的可持续性。我认为，美国的第三库存周期将在2016年二季度开启。这也同样决定了美联储的加息进程，这也将决定美元指数的强弱转换，从而对全球大类资产价格产生方向性的影响。

●谈大类资产：大宗商品是年线级别的反弹

NBD：去年底，大宗商品开始反弹，如黄金今年来涨幅接近20%，石油、煤炭、钢铁也有上涨。您在去年就提出大宗商品可能出现年度级别的反弹，但未来还会继续探底震荡。您认为，这次反弹能走多远？取决于哪些因素？

周金涛：我们依然处于商品熊市中，这是毫无疑问的。2011年开启的是商品产能周期级别的熊市，这个熊市将延续至2030年才能开启新的产能周期。但是，商品熊市的前7年是商品价格的主跌段，这一阶段几乎会跌去商品熊市的所有跌幅。理论上，商品熊市的价格较低点出现在2018年后，随后是震荡筑底期。在前7年中，第5年商品的价格将触及排名前列低点，之后展开熊市大级别反弹，这一反弹将先进于第三库存周期的启动而开启，滞后于第三库存周期的高点回落。理论上将持续1年以上，这就是本轮商品熊市大级别反弹的性质及其时间跨度。

至于反弹的高度，周期理论同强调趋势的技术分析方法（如道氏理论）的较大区别在于，周期理论是关于周期运行持续时间和拐点时间的判断，并不能判断其高度。虽然性质上是反弹，但从历史经验来看，区间涨幅平均也有100%以上。从我们的分析来看，商品周期的反弹受制于整个康波周期下行的趋势。当然，一些短期的因素如货币政策宽松、资源国的地缘政治问题会影响反弹时间长短和高度，但不会改变反弹性质。投资者把握住这一点，关注时间窗口，就够了。

NBD：自去年下半年以来，北上广深的房价再次轮番上涨，您如何分析房地产行业目前所处的周期？

周金涛：以我对中国房地产周期的研究和理解，1999年开启的房地产周期，叠加了中国工业化起飞的工业化、城市化的过程，这意味着这一轮上涨是很强势的。

但中国房地产周期的背后推动力量城镇化和工业化，从2009年后开始减缓。以房地产周期来看，2014年是全国而言的房地产周期高点。当前我们看到的一线城市房地产价格的上涨，是下跌过程中的B浪反弹。根源在于，经济周期下行的阶段在流动性宽裕的背景下，存在一个资产收益率的边际降低拐点，这就是去年说的“资产配置荒”，流动性为了保值需求寻找安全性高、抵抗通货膨胀预期的资产。

现在，一线城市的房地产就是这一性质的反弹。这种上涨已经透支了未来的预期，这种涨幅是不可持续的，保值只是相对的，所以不能再盲目追高。

●谈生活：或许几十年后会是艺术家

NBD：在卖方这么多年，您的快乐和烦恼是什么呢？

周金涛：可以一直做我喜欢的研究，把周期这个事情搞清楚，给大众提供有价值的观点，引导投资实践。至于烦恼，也多是围绕研究的进展。

NBD：怎么看您在业内的外号，比如“周期天王”、“尼古拉斯·金涛”？

周金涛：这些外号很有趣。一方面，说明我的研究在业内和投资者中得到了认可，当然很开心。另一方面，宏观分析往往有很强烈的个人风格，这也算是个人标签吧。

NBD：您还是一位资深的艺术品收藏家，在您看来，艺术品投资是否具有周期性？对于艺术品领域，怎样判断其收藏和投资价值？

周金涛：我自小就有收藏这爱好，看到这些东西便欢喜，读大学的时候常去天津的文物市场淘置小摆件。最初收藏的时候，并没有投资的念头，毕竟收藏品市场是个小众市场，流动性低，而且我这个人比较爱物惜人，就算转让，也希望它能乐得其所。当然，有很多藏品是很有投资价值的，事后看来的确是升值了，但收藏嘛，升不升值，喜欢就好。

艺术品投资，自然也有周期性。我认为，它是跟随房地产周期运动的，但艺术品投资涉及很多专业知识因素，普通投资者很难去掌握和分辨。

NBD：如果以后不做分析师了，最想做什么？

周金涛：这个问题没想过。对经济周期的思考不会停止，很多人思考了一辈子。可能会花更多的时间，把玩我的藏品，读读书，琢磨点艺术设计。

NBD：最后，能不能再概括一下您的观点，以及对投资者在今年的投资建议？

周金涛：简单来说一句话，“人生发财靠康波”。时代大潮之下，认准周期趋势，把握每一个拐点带来的机会，顺势而动。

对于今年而言，主题是通胀背景下的机会。对于大宗商品、周期性行业和通胀概念相关的资产可以关注，但房地产已经到达反弹高点，不建议追高。另一方面，需要警惕如果出现通货紧缩的趋势，那么周期之轮（下行）可能提前。