观点意见：土地成交规模的下行趋势难变

5月10日央行宣布降息0.25%，对于库存量大去化压力大的楼市而言，期望降息能带来5月房价、成交量的大幅上涨似乎不太现实。

根据国家统计局4月15日发布的的《2015年1-3月份全国房地产开发与销售情况》，1-3月份，商品房销售面积18254万平方米，同比下降9.2%，降幅比1-2月份收窄7.1%。其中住宅销售面积下降9.8%。与之相对应的是，房地产投资增速也在下滑。2015年1-3月份，全国房地产开发投资16651亿元，同比名义增长8.5%(扣除价格因素实际增长9.5%)，增速比1-2月份回落1.9%。其中，住宅投资11156亿元，增长5.9%，增速回落3.2%。由于此前市场去化不好，房企推迟开盘和已推未售的资源还非常充足。房企2014年至今一直以去库存为主，存量消化阶段(去库存)意味着今年二季度很难出现新开工的回升，所以一系列的降息降准政策短期提振地产投资的效果一般。

由于地产投资目前依然处于对政策反应的弱弹性区域，未来进一步出台降息降准政策空间非常之大。以杭州库存高达16万套来看，并不是几次降息能解决问题的，而是要靠土地推出量的宏观调节与房企营销能力相结合来实现去库存。实际上，房地产投资下滑，主要压力来自于房企利润的下滑。根据2014年135家A股上市房企财务数据，行业销售毛利率和净利率呈惯性下滑态势，分别下降1.03和1.57个百分点至32.57%和11.74%。开发综合成本上扬与房价下行调整碰头，在持续压缩行业盈利空间。相较2013年3.87个百分点的降幅，2014年行业毛利润率收缩幅度有所下降。

利润下滑又与销售密不可分，库存的积压显得如此窘迫。2015年3月末，全国商品房待售面积64998万平方米，比2月末增加1076万平方米。其中，住宅待售面积增加639万平方米。而1-3月份商品房销售面积和金额也在下降，以东部地区为例，商品房销售面积8542万平方米，同比下降11.9%，销售额7120亿元，下降10.8%。数据显示，2014年末，A股135家房企存货达2.21万亿元，同比上升15%，但由于房企普遍压缩拿地和开工力度，涨幅较上年收窄11%。2014年大型房企库存微升5%，增幅同比减少18%。万科库存管控能力，通过减少拿地和积极去化，企业库存反而减少了4%。招商地产库存上升29%，相比18%的销售增长，库存有轻度积压现象。中型房企库存水平上升23%，分化比较严重，除了泰禾集团(+125%)、阳光城(+60%)、中南建设(+47%)外，其它中型房企库存升势温和。

库存量加大的同时，中、西部地区的房地产开发投资增速回落也比较明显。数据显示，1-3月份，东部地区房地产开发投资10003亿元，同比增长9.5%，增速比1-2月份回落1.9%；中部地区投资3116亿元，增长6.9%，增速提高0.2%；西部地区投资3531亿元，增长7.5%，增速回落3.6%。地价房价差的水平直接影响房企利润，进而也影响房地产投资。可以说，房企利润实质上是由地价决定的，而地价高企的结果就是挤压房企利润。

从目前情况看，在地价不下降、房价没有明显上升的情况下，房企利润下降，房地产投资增速也随之放缓。这从一季度的数据可以看出，房地产开发企业资金到位同比出现了下降。一直以来，很重要的一个因素是地价决定着地产投资从而决定经济走势。依照目前的地价房价差的水平看，地产投资回升还有很大的阻力。对地产行业来说，2004年开始到2013年地产的大牛市的驱动力实际来自于供给端的土地招拍挂制度。而未来十年地产行业的驱动力同样会来源于供给端的改革。值得注意的是，降息导致资金成本的降低，必然会激化企业对优质土地的竞争，一线城市核心区域地块的争夺将进一步加剧。但在成交规模上，“3〃27”新政落地之后，2015年大部分城市土地供应调减已成定局，由此预计，年内土地成交规模的下行趋势还是难以出现根本性的改变。

本文选自安邦集团房地产研究报告，有删减