博鳌房地产论坛之资本与市场篇：金融与地产

供给侧改革、去库存与杠杆化大环境中，金融化已经是房地产的趋势。金融与地产的结合几乎不分彼此，金融体系、市场体系不断规范与成熟，而如何有效结合并实现双赢是我们现在面临的考验。

今天上午有9个主题演讲，演讲的嘉宾有：

著名经济学家、中国社科院研究生院城乡建设经济系主任陈淮先生

交通银行首席经济学家连平先生

旭辉集团创始人、旭辉控股董事兼主席林中先生

中原地产中国大陆区主席黎明楷先生

保利地产集团副总兼东南区域董事长余英先生

中国华融国际控股有限公司副行政总裁程雁女士

中信证券股份有限公司董事总经理高愈湘先生

麦格理集团首席中国经济学家胡伟俊先生

著名经济学家向松祚先生

主持人：尊敬的各位领导、各位来宾、女士们、先生们，大家早上好。
欢迎回到2016博鳌房地产论坛全体大会现场。昨天大会丰富、精彩而又紧凑的议程，相信让大家觉得有些辛苦但也有收获。

主持人：我们今天上午论坛主题是：“资本与市场篇：金融与地产”。
各位来宾，今天上午的演讲环节，我们邀请了多位著名经济学家和标杆性品牌企业领导人为我们带来演讲，首先有请排名前列位重量级演讲嘉宾上台，他是著名经济学家、中国社科院研究生院城乡建设经济系主任陈淮先生，陈淮先生的演讲题目是：去库存进程中的房地产市场与行业，有请陈淮先生。

陈淮：大家早上好！我首先声明，我不欢迎报道，也希望大家不要在微信圈上传视频和照片。

昨天晚上有一个对话，对话的主题是“房地产业市场化30年”，但是很不幸，主持人开场就问，2016年形势怎么看？完全把我们主题的“市场化”这个话题给放在一边了。

言犹未尽，今天我就先用几句话把市场化这个话题说几句，什么叫房地产业的市场化，或者说市场化是什么意思？别以为价格的自由涨落就是市场化，也别以为多发展民营企业就是市场经济。

市场经济有这么几个特点，排名前列，否定一切社会身份的差别，不论你是美女还是丑女，不论你是黑人还是白人，男人还是女人，农村户口还是城市户口，你爸爸是副部级还是老农民，成交与否只取决于一个没有任何质的差别，只有量的差别，用货币单位表达的价格来决定。卖给谁、不卖给谁，只取决于价格，买谁的，不买谁的，可以用少有的量化标准，每一块钱都没有质的差别，只有量的区别，这个就叫市场经济。

这不是我发明的，马克思在《资本论》排名前列卷明确地说，价值规律是市场经济的排名前列块基石，价值规律的排名前列条就是等价交换，只要人群有身份的差别，就无法实现等价。市场经济的排名前列条，我们还远远没有实现，有些是不得已而为之，比如限购。有些东西背后还隐含着很多东西，比如说开发商都知道，有些地你是不能碰的，那是贵族的势力范围，在我们的市场中隐藏着大量的潜规则，还需要我们砥砺前行去破除。

第二，市场经济是要赚钱的，不像有些媒体说的，以为房价贵就是因为开发商多挣了钱，开发商流着道德的血液，房价就能降下来。不是的。因为有了开发商的参与，因为有了分工，使消费者得到了比他自给自足的生产更大的剩余，这才叫市场经济。简单地说，你从携程买机票、订旅馆，比你自己买还便宜。人们在这个世界上的分工有两种，一种是通过减少其他一部分人的福利来增加自己的福利，比如说政府征税，比如说强盗，比如说侵略，比如说小偷。另一个部分是靠增加别人的福利，来满足自己逐利的愿望，比如说市场经济下的企业家。市场经济下的企业家的道德，就在于他们的参与使消费者得到了更大的福利，这才叫市场经济。当社会认同这个价值标准的时候，我们才叫走到了市场化阶段。但是我们现在，比如说政府从房地产地价中获取的好处、税收中获得的好处，并不是一种社会分工下使效率提高、成本降低，而使消费者获取更多的福利剩余的经济学概念，因此我们在这个问题上的市场化也还有很远的距离。

第三，市场化要打破垄断，当需求碰到少有的供给者的时候，消费者是没有选择的，当供给碰到强制性的需求的时候，供给者也是没有选择的。我们看到了市场经济下，房地产业的出口已经相当程度的市场化了，但是它的入口，我们说的经济学的三大基本要素，一个是劳动力，第二个是土地，第三个是资本，实际上我们这个要素的市场化还远远没有迈出实质性的步伐，政府还是少有垄断的土地供给者，我们的财务成本，利率、融资还是控制在政府的手里头的，间接融资依然是房地产融资主要依赖的途径。我们今天上午的论坛说房地产与金融，很多企业家和金融学家也喜欢这样说，房价涨是因为货币发得太多了，货币发得太多，老百姓为什么不抢购？为什么我们刚刚发布的上个月的CPI环比数据才1.8%？货币发多了，一定会发生首先是恶性通货膨胀，而我们目前面对的实际上是通货紧缩趋势。如果说有什么市场化和金融的话，首先是要间接融资转变为直接融资，以及真正通过市场博弈的方式形成货币价格，才是金融和房地产业有效结合的方式。

这是我想说的什么叫市场化。昨天的房地产市场化30年对话主题，主持人问了三个运用：中央的去库存你怎么看？第二个问题，为什么那么多豪宅没人管？第三，这么多年的市场调控你怎么看？他问的全不是市场化，都是政府介入的特征。

去库存化有这么几个特点，很多人都是政府想方设法动员老百姓买房子，把房子卖掉就叫去库存化，直观的意义上这样的，但是去库存从深层次上其实是一种供求关系失衡的正常表现，房地产业供大于求和供不应求的反复交替，本来就是这个领域中常态的现象。

去库存化有这么几个特点，很多人都是政府想方设法动员老百姓买房子，把房子卖掉就叫去库存化，直观的意义上这样的，但是去库存从深层次上其实是一种供求关系失衡的正常表现，房地产业供大于求和供不应求的反复交替，本来就是这个领域中常态的现象。刚才我在来会场的时候，碰到一个郑州的开发商，他说今年郑州的房价涨得很多，我说你的郑东新区积20年厚积薄发，到今天上涨了。其实浦东开发也经历了十余年卖不出去，供大于求、鬼城、库存的过程，一个新城区的培育是经常需要一个周期的。房地产供大于求、供不应求的反复交替，并不等于说今年的去库存化不是一个重要的任务，我认为去库存化要和以下的几个方面相结合。

排名前列，和城市结构的调整相结合，我们在过去十余年的调控中，特别是上届政府的十年调控中，他们的主要着力点在抑制房价。其实房价的异动，主要是沿海大城市和超大城市。为什么这些城市的房价会出现异动呢？因为人口过度向少数特大、超大城市集聚和集中，也就是说我们没有能够实现大中小城市的协调发展，人口均衡地向不同规模的城市分布而导致的。今天的去库存化中，我们注意到的分化问题本质上仍然是这样一个二三线、中小城市、小城镇发展严重不足导致的。如果我们简单地加大沿海超大城市的供给，在去库存化中消除这种分化，我们差不多在向全社会发出一个政府在号召人们更多地向特大、超大城市涌入的信号。2002年受领导委派，我曾经考察过巴黎的基础设施，包括停车场，当地的市政部门就给我们介绍说，我们曾经也用过努力建停车场的办法来消除停车难，后来发现每多建一个停车场，就会引来3辆半车，反而变得更加拥堵。我们一个城市有100户家庭要买房，结果只有10套房，10户家庭买到房子了，政府说这个价格太高了，我们要把价格降一些，让7成人都买得起，假如说把房价降下来了，这个城市有100户想改善，只有10户买到了，现在有多少人想改善而没改善，人们以为是90户，如果你把价格降到7成人都买得起的程度，你会发现想改善而没有改善的群体有140户，因为价格降低了，会有更多的群体要搬到这个城市住。我们一定要把去库存，着眼于中长期的大中小城市的协调发展放在眼里，作为去库存化的政策组成部分。

第二，去库存一定要和发展租赁市场密切结合。不是简单地把政府手里的地去库存到开发商那里，开发上手里的在建工程去库存到一些持有的，而不去住的房子。我们把它卖掉了，没有人住，它仍然是库存，仍然是资源的浪费和闲置。发展租赁市场是去库存必不可少的一个最重要的环节，这一点从去年末的政策体系中已经明确地提出来了，但是可惜的是在2016年，我们没有看到在发展租赁市场上，像去年末中央经济工作会议明确提出的那样，采取太多的明显举措，比如说鼓励个人和自然人多购房，持有住房，作为租赁的业主这样的政策，以及在相应的税负体系上也没有明确的指向，以至于我们的媒体到今天还在三天两头热潮房地产税，你赶快把房子抛掉吧，政府马上要对第二套、第三套房收重税了，这都是误解，都是政府需要明确站出来加以解释的地方。房地产税的功能很多，首先是把间接税转变为直接税为主的税负体系，和调房价没有关系。第二就是动员闲置资源，提高资源的利用效率，绝不是说简单的惩罚富人，如果没有人买第二套房，租赁市场怎么发展？租赁市场既是去库存化的重要途径，又是合理配置住房资源、提高资源利用效率，满足中低端群体住房需求必不可少的组成部分。去库存化和大力发展租赁市场密切结合。

第三，去库存化要和鼓励中低收入群体、中低端群体合理改善住房需求密切结合，从十二五起，我们重视住房保障体系，重视建保障房，在十三五开局的时候，我们又提出这个保障房建设要和棚户区改造更密切地结合起来，但是无论是十二五期间的3600万套保障房，还是十三五期间的棚户区改造，都是低端群体的保障含义。作为市场化的去库存，又不是简单的鼓励那些富有的人群或者充裕的货币作为投资需求，来占有这些资源，一定要努力地使它们尽可能多地和普通人民群众的住房条件改善密切结合。比如说以一换一，从较小的住房换到较大的住房，从满足基本需求型功能的住房换到具有舒适性、改善性功能的住房，从一个远离工作地的住房换到离自己更近的交通条件下的住房，以及其它的一些改善性需求。改善性需求我没时间跟大家更多的说，但是我们简单地说，不是简单地把这些房子卖掉，而是把这些房子卖掉的同时，使更多的人民群众分享房地产业和市场化、城市化发展带来的好处，更多地享受居住条件改善这样的一个收益。

第四，去库存化要和风险的合理配置密切结合，不是让一些国企把房子买下来持有着，那就叫去库存化了，房子还是闲着的。实际上房地产业的风险转嫁到国企，或者国企的债权人（银行）的头上，这并没有实现我们所说的风险合理配置，实际上市场化本身的机制就具有风险自然的、均衡的配置的问题。我们目前的间接融资方式，实际上就是一个风险集中的方式，不能够把风险合理地配置在业主、开发商，以及市场的投资者头上，直接融资就是在开发商和业主与货币提供者之间，除了银行之外，增加另外一个承担风险的投资者群体，比如说发债券，比如说上市，当然房地产业更多的适合的是债权融资，而不是股权融资，因为房地产业自身并没有太多的固定资产，虽然他买的地和房子在其它的步骤是整合资产，但是在开发商手里只是一种流动性资产。

风险配置是一个较大的话题，我们今天也没有太多的时间展开，但是我今天想说，在去年末的中央经济工作会议上特别强调今年去库存是一个重要的任务，我认为是正确的。但是我个人的看法是，我们去年末在提出去库存化、去杠杆化的时候，对去库存化的问题估计得过于严重了，对于分化的问题估计的严重不足，现在看起来，在今天的博鳌房地产论坛上，对这个问题讨论的还不够多、不够深入，仅供大家参考，谢谢大家。

主持人：谢谢陈淮先生，接下来让我们掌声有请下一位奉献演讲的嘉宾，交通银行首席经济学家连平先生，他的演讲题目是“货币政策走向与房地产市场景气”，掌声有请。

连平：大家上午好！我要讲的内容是大会主办方给我安排的，在来之前也做了一点功课，就有关这方面的问题梳理了一下，后面我们会有不少数据和图表，让大家了解需要讲的内容。

时间比较有限，但是我还是想就刚才陈淮先生说的最后两个观点回应一下，一个是去库存，一个是分化，对市场分化认识的不足，以及把去库存问题看得过于严重了，我非常同意这两个观点，昨天我本来也想说，后来昨天讨论的题目比较散，也没有时间多说。我觉得现在去库存这个问题看得太重了，我们国家的城镇化还有很大的发展空间，按照国务院的说法是两个一亿，就是1亿的农民工要变成市民，还有1亿农民要从农村到城市里面去。所以这种情况下，我们完全可以从容地去库存，不必操之过急。操之过急往往容易带来一些相关的政策有偏离度，会有一些扭曲，因为急急忙忙出来的政策，哪儿着火了就去救火，这时候出的政策往往不会非常合理和贴切。所以我觉得从长期来看，从未来5年来看，去库存可以是一个非常从容的过程，不必操之过急。

从分化来说，昨天我们也说到一点，这倒是未来长期发展的趋势。昨天我们讲30年，前30年的特点，跟2015年以后的市场变化的特点完全不同。2015年以后可以说是开启了一个市场持续分化的趋势。某些地方投资增速特别高，某些地方成交得非常好，某些地方的房价比较高，涨幅比较大，但是还有很多地方可能相对来说要低迷得多，这是好事还是坏事？跟过去30年相比是好事，是市场化进一步发展、市场逐步走向成熟的体现。所谓市场化不是一个终极的标准，它是一个过程，这个过程就是从原来市场化程度非常低，逐渐走向市场化程度不断提高，到最终这个市场化非常成熟，比如说像现在的西方发达国家。所以我说现在我们的市场化程度还是很不够的，但是也确实有了很大的发展，这是我想在讲我的主题之前，跟大家分享一下我的观点。

连平：关于货币政策，我觉得当前的货币政策面临“两难”，最近更多的是市场人士表达了这样的看法，要降息、降准，英国、澳大利亚降息了，又搞了更大规模的QE，美国加息的步伐放缓了，日本搞了28万亿的财政刺激政策等等。我们的CPI又上不去，未来的趋势恐怕也不会走高，我们的PPI现在还是个负值。因此，降息、降准的条件比过去要好，似乎要降息、降准，但是我们分析下来，认为两个都难。

降息为什么难？受制于两个因素，当然还有别的很多因素的制约，但是这两个因素是最重要的，排名前列个就是负利率。2014年4季度以来，经过6次降息，一年期人民币存款的利率已经降到了1.5%，而CPI是在2%上下，现在运行在1.5%到2%这个区间，接近2恩%，可能未来会稍微高一点，所以2016年以来，已经处在一个负利率的状态。

按照我们的分析，未来CPI降到1.5%以下这种可能性几乎是没有的，但是我们的利率往上提的可能性几乎也是没有的，所以从现在开始往明年，如果说这个政策没有大的变化，负利率状态将会持续。负利率状态的持续，通常伴随着在这之后出现资产价格的上扬和通货膨胀。

我这里列了4次较长时期的负利率状况，负利率的情况下，CPI比较高，全国商品房累计涨幅比较高，在这些阶段，股市也是非常活跃的，比如说2006年到2007年，这是历史上涨幅较大的一年。还有2010年的前半段，股市也是有一个较大程度的上涨。负利率通常会推动资产价格上涨和通货膨胀，我们现在的负利率持续的时间越长，就意味着未来越有可能出现资产价格的泡沫和通货膨胀。

另外一个数据就是M1，企业的活期存款增速非常高，这几个月一直在上升。但是M2一直比较平稳，而且有点降低，这样形成了一个剪刀差，而且在进一步扩大。定期存款和活期存款在降息之后的利差幅度缩小，持有资金的机会成本大幅下降，本质上也表示为一个储蓄倾向的趋弱和交易性动机的增强，这个状况和我们前面所讲的关于负利率的状况，实际上本质上它是一回事。M1也是负利率状态的一种具体的体现。

当然，剪刀差形成的原因也比较复杂，人民币贬值的压力比较大，贬值的预期在加强，中长期投资人民币的资产的避险的需求，因为人民币有一个持续贬值的预期，所以在这种预期情况下，人们对中长期人民币资产的避险的需求是在上升。换句话说，就是不太愿意去做有关人民币资产方面的中长期的投资，这个投资的意愿是在不断地下降的。同时，短期兑换外币的需求在上升，这些都是跟负利率和汇率有密切关系的。

同时我们也注意到降息受到了贬值的压力，可以说这个贬值的压力对降息的制约比起负利率来说更为严重。负利率可能在未来两年、三年，甚至于更长时间会出现问题，但不是眼前所出现的问题，眼前的问题往往是最难受的问题，是特别需要认真对待的问题。

现在的人民币汇率就是这样的问题。我们知道8·11以后一直到现在，人民币出现了三次大的贬值，昨天是8·11一周年，我们看到很多这方面的报道，出现过三次大的贬值的压力。

如果说还要再降息，对贬值预期的增强会有进一步的压力，这三次压力之后，这段时间以来，我们看到人民币汇率慢慢地开始走稳，最近这几天还有所走强，所以其实是我们的货币当局管理的部门已经采取了很多的相关措施，比如说去年底的时候，我们看到外汇储备明显的减少，在干预市场的过程中抛出了许多外汇储备，目的是要稳住人民币汇率，不要让人民币汇率一泻千里，一泻千里会带来许多恶果，时间问题，我就不展开说。

一年期国债的收益率由2015年初的3.01%收缩为2016年初的1.72%，中美之间的利差在收窄，我们可能要降息，而美国要加息，就会给人民币带来进一步的压力。最近这段时间以来，8·11以后三次重大的风波，采取了相当多的措施，可以说是费了九牛二虎之力才把这个汇率刚刚稳定住，在这种情况下你再降息，有可能把刚刚形成的一个稳定的汇率的格局打破，所以这是非常需要谨慎的。这是有关降息方面的两个制约。

存准率下调为什么难？不是说存准率是基础货币投放的主要渠道吗？不是说外占帐款少了吗，我们就可以存准率下调做一些补充吗？我们看到2016年以来外汇占款持续的减少，但是没有看到准备金率有任何的减少，现在还是很高，现在存款准备金率，大银行是17.5%，中小银行还是15%左右，从历史来看这是非常高的水平，从全球来看，绝大部分国家都没有这么高，发达国家几乎没有存款准备金率的工具使用。为什么会出现这个状况？有的人说怕给人民币贬值带来更大的压力，你说这个没有道理，它也有道理。因为降准和降息在某个角度的作用是差不多的，它就是稳定货币汇率，收紧对货币的汇率有一种推升的动力。

今年以来主要的问题是什么？货币当局迟迟没有降准，主要的考量是什么？我们在所有的材料中间是找不到的，央行在这个问题的解释上也没有说，我们做了一些分析，也是从去年以来这个市场出现的一个新的变化，就是新增的信贷增速不低，2014年13.6%，2015年14.3%，2016年从我们看到的增速的数据一定比它还高。

但同时还有一个问题就是债务置换，去年地方政府债务置换，置换了3万亿，其中3万亿中间置换掉大约1万亿的银行贷款。置换是什么意思？就是它发了债，然后把它原来欠银行和其它金融机构的债务全部转换成债券的形式。大家知道，它的利率很高，信托、委托贷款，还有各种通过理财产品或者什么样的方式，那个融资的钱都是在两位数以上的利率，现在他把这个全还了，然后就发债，拿发债的钱来还了这些钱，包括还了银行1万亿的贷款。

这样它原来所有的欠款的形式，现在改为3万多亿的发债。在这之后，这1万亿还了银行，银行把这1万亿继续拿来放贷款，而这个增速在整个信贷增量中间是体现不出来的，因为它是一个存量的变化。2016年这个规模就更大了，上半年已经置换了3.7万亿，估计其中至少有2/3是银行的贷款，那就是2万多亿。今年地方政府贷款到期要还本付息的有28000亿，正好发了这些债，把他所有到期的债务全部重新安置一遍，利率大幅度下降，本来到期要还款的，现在不要还了，全部又变成了新的债券，重新开始。

你想对地方政府有多大的好处。但是在这个过程中间，地方政府归还了银行的2万多亿的贷款，银行照样又把这个贷款放出去。按照官方的统计，今年上半年银行的信贷增量是放了7万多亿，也是属于比较多的，但是如果加上这2万多亿的话，那就是上半年的信贷已经放了10万亿。

存款准备金率是干什么的？起什么作用？就是银行吸收了存款，交一定比例给中央银行，中央银行觉得你的信贷少了，他就把准备金率降低，希望你多放一点贷款，如果说中央银行觉得你地信贷放多了，要收紧你，就把存款准备金率提高，你吸收的存款更多的要交给中央银行，你的贷款的能力就下降了在目前的经济状况不好的情况下，通常准备金率是应该比较低的，但是为什么目前经济下行压力依然很大？

当然我们中央的政策是不搞大水漫灌，但是事实上由于地方政府债务的置换，我们看到银行信贷要多放2万多亿，整个上午要放10万亿的贷款，说明实际性的增量已经比较高。在这种情况下，它还能再搞准备金下降，希望银行再更多的投放信贷吗？这不是它的政策目标。

相反，我认为可能下半年银行信贷这一块作为中央银行货币当局，在管理信贷投放的时候可能会适当的谨慎，会合理的收紧，而不是一味的继续这样大幅度的投放，所以这才是存款准备金率为什么迟迟不调的主要原因。

但是在货币市场上，央行没有少放钱，照样保持货币市场的宽松。地方政府债务置换是需要银行用钱来买他的债券，而这个资金是银行在货币市场上获得的，什么样的资金拿来都可以买债券的，但是放信贷就不一样，放信贷必须是你吸收的存款，这个存款才能放贷，所以银行还有一个管理的工具叫做存贷比的管理，在去年已经把它作为一个监管指标，已经做了转换，所以已经非常强有力的管制。这样一来，银行的信贷能力是上升的，这种情况下就不再适合下调存款准备金率。这是央行迟迟没有把存准率下调的真正原因所在。

但是概括起来说，你说信贷少发了？并没有少发，今年比以往多得多，这个问题再归结到中央政府提出来的降杠杆，现在他把债还了，还了以后银行又把这个贷款再放出去，放给了谁？不是放给地方政府，因为地方政府按照规定已经不能再从银行获得贷款，他要融资，可以发债，但是不能借款，所以放出去的基本上到了企业部门。

所以企业部门的杠杆率的水平是低不下来的。企业部门和社会团体的放在一起，它的杠杆率这两年是一直在上升的。这是我想告诉大家的“两难”，但是不要因为这个两难就说现在的货币政策就紧了，或者说流动性已经开始紧张了、枯竭了，还没到这个状态。我们刚才讲了，信贷多投放了，它所产生的货币政策的效应带来更多的流动性，对整个市场是有好处的，所以从现在开始往后，并不因为没有降息、降准市场就紧了，而事实上还是非常宽松的，流动性还是非常充裕的格局。

下面说说房地产金融方面的事，其中重点说说银行的信贷。

房地产贷款持续较快的增长，但是结构不均衡，个人住房贷款始终保持较快的增速，而房产和地产开发的贷款增长是相对比较缓慢的，而且增速是在下降的，这是一个基本情况。
现在我们中国的房地产贷款占总贷款的比重，这两年一直在上升。我记得2014年我也在这里曾经讲过这个观点，中国的房地产贷款占银行贷款的比重趋势肯定要上升，估计大概会达到23%到24%。

去年我也讲了这个问题，趋势也是继续看涨，现在这个比重上来了，原来大概是在20%上下，就是两类贷款，一类是按揭贷款，一类是开发商贷款。我们看到国际上主要的国家，美国、德国的这个比重都在40%以上，他们也有波动，但是45%到50%之间是很常见的。未来银行有关风险的偏好会进一步降低，因此，房地产市场会是银行长期青睐的一种贷款，因为它有抵押物，它可以比较有效地控制风险。

现在也有一些观点，最近有些报告提了，说目前中国的房地产的杠杆率在上升，比如说居民部门的房地产杠杆率，有的认为已经上得太快了，有个别的指标已经接近美国在次贷危机爆发前的那些数据，听起来有点吓人，我们现在把数据拿出来，各个维度都去分析一下，就会发现恐怕没有那么吓人。

从新增个人购房贷款和商品房成交额的比例来看，我们大概占到48%，虽然这个比例迅速上升，但是还是低于2010年的70%的水平。跟过去相比还是比较低的。美国次贷危机后，房贷余额占到住宅总市值的比重达到40%左右，比我们现在要高得多。中国的首付比较高，为按揭贷款提供了比较大的安全边际，居民部门的杠杆率还是有进一步提升的空间。

再看房贷存量占GDP的比例，总的来说这个比例在中国也是偏低的。高的是什么呢？就是房地产企业总体资产的负债率相对来说是偏高的。越是大的房企，因为它的信誉比较好，总体的融资状况比较好，资金回收能力比较强，所以它的杠杆率是比较高的。房地产企业资金来源的状况，总的来说，房地产的信贷两类（开发贷和按揭贷款）加在一起的占比是30%多一点，从各国来看这个比例也是比较低的。把刚才我们所讲的所有的几个维度的分析总结来看，得出这样几个结论。

排名前列，中国把房地产行业作为一个整体来看，它的杠杆率并不高，还是属于一个相对比较合理的状况，房地产企业的杠杆率是相对高了一些，未来要相对合理的来加以控制它的增速。

第二房企资金的来源结构还要进一步优化，这个优化中间很重要的就是自筹资金，这里面的结构需要很好的加以改善。比如说信托这些高成本的融资，应该尽快的把它置换成发债，或者是银行的贷款。这样它的负债会大幅度下降。

第三，从房地产行业来看，这个中间居民部门的杠杆率是不高的，尽管个别的指标跟美国次贷危机之前有些指标有点接近，但是我们要看到，中国居民部门的这一块大的背景来说，比如说它的储蓄率总体是比较高的，很关键的一就是它的首付比例比较高，这在发达国家几乎是没有的，通常发达国家的首付比例是10%。美国次贷危机之前更匪夷所思，那就是零首付，所谓零首付就是所有的风险全部扔给银行，那不出问题才怪，因为它的借款主体是居民个人，风险由银行全部来承担，这是不匹配的，所以一旦有风吹草动，最终就酿成很大的风险，所有的损失全部由银行来承担。

刚才我们介绍的所有的这些相关的金融数据，得出这样几条结论，我觉得对于有些似是而非的，看上去比较吓人得有些判断还是要擦亮眼睛。

主持人：掌声感谢连平先生，接下来奉献演讲的嘉宾是旭辉集团创始人、旭辉控股董事兼主席林中先生，林中先生的演讲题目是“未来18个月的市场展望”。

林中：各位上午好！下面我用15分钟的时间汇报一下我们对未来18个月市场的一些看法。我主要分三个部分，讲讲我们对未来18个月判断的特点，以及2016年下半年和2017年的市场展望。

排名前列，本轮的特点。1、行政调控的手段与力度温和，虽然我们看到苏州、南京都出台了一些调控的措施，但是在市场这么热的时候，这种调控措施还是比较温和的，因为它没有限购，我认为就是一个比较温和的调控，只是对贷款的成数以及限贷做了一些约定，很多的篇幅讲的是对一些市场热度的减弱，我认为政府的意图是要稳住一线和二线的房价，希望市场能稳定。

2、货币政策维持宽松状态，既不会进一步加码宽松，又不会收紧，因为我们的宏观经济面临着困难，不允许他们收紧货币或信贷，所以这两条会使明年的市场处于一个平稳的状态。

3、有别于过去，此轮以市场自身调控为主，短周期可能变为中周期。过去我们看到市场是一个短周期波动，基本上三年一轮，但是这一年因为有前面这两个很重要的因素，有可能这一轮的市场调整是以自身调整为主。如果2014年是一个底部，意味着2017年会出现一个市场波动的拐点，但是有可能这一轮从过去的三年的短周期变成一个中周期，这一个短周期到中周期的变化带来巨大的风险，也带来了巨大的机会。

4、现时房价泡沫不大，特别是二线及弱二线城市。一线城市虽然房价比较贵，但是也没有到泡沫的程度。

5、北上深以及热二线城市土地市场出现泡沫，地价刺激房价上涨。这种地价要在目前已经涨了一倍的房价的基础上再翻一倍，对应到2014年的房价，大概要涨3倍，从1万块变成4万块，从2万块变成8万块，这种幅度我们目前看，觉得像这些热点城市的地价存在比较大的风险。而且这一轮出现了一个新情况，以前我们都是房价涨了地价再涨，房在地前。这一轮是很多城市出现地价上涨再刺激房价上涨。我们看到前几个月上海市场已经开始有点平稳，交易量已经回到3月份的一半，但是随着这两个月的地王出现，交易量和价格又在往上走，因为大家的预期又发生了变化。

第二、2016年下半年市场展望。一线和热的二线城市，北上深以及南京、合肥、苏州、厦门，成交量应该会稳中有升，大部分城市会出现这种情况。但是个别城市会下降，深圳、苏州下半年的交易量应该会比上半年少，已经在逐步的回落，上海会比较稳定，南京、合肥的交易量还是比去年涨了很多的。

成交价保持上涨，但涨幅回落。土地市场火热，地价创新高，地价刺激房价上涨。下半年北京、上海都推出比较多的地，所以下半年的土地市场还会很热，地价还会创新高。在这样的地价会刺激房价进一步的上涨。投资比重大，金融属性强，功能属性弱。

我们统计了在弱二线城市购房需求的目的，大概有30%属于投资，投资比重超过10%就是比较大的。住宅产品的金融属性越来越强，功能属性越来越弱，自用或者租赁的属性越来越弱。我来这里之前，正好在合肥看我们开盘的项目，我问了我们的项目情况，130多平米的房子，二手房的房价是2万一平米，一套房子要卖270万左右，现在市场上的租金是3600，租金回报率只有百分之一点几，这个功能属性越来越弱，资产属性越来越强。热二线城市出台温和调控措施，这个温和的调控，会把调控时间拉得更长，这是好事，但是未来从低谷回升的时间也会拉得更长。

目前来看，一线和热二线出现了很多的地王，我们也在反思这个地王背后形成的原因是什么，其实它有几个方面，

一是开发商在资产端有更低的利息，现在我们在中国发债的开发商享受的是国家信用，中国在利率市场化的时候并没有出现资金的风险定价，很多都在享受国家的信用，利息非常低。

二是有更多的钱，更多的钱来自几个方面，包括有直接融资，2014年放开开发商可以发债，到目前为止大概发了1万多亿的债券，还有开放的股权融资、影子银行，以及各种的理财产品，最近你如果买了一块地，都是银行主动找过来要贷款，他们有很多的钱要贷出去。以前开发商过紧子，拿钱不容易，最近突然发现有那么多钱，放在帐上不花也不好。

三是开发商用更高的杠杆，开发商的杠杆今年平均下来会比去年高，比去年低的非常少。他们有更高的杠杆，我认为有更多的冲动。我们最近内部在讲一个话，我们还是要谨慎，不要陷入规模和土储的军备竞赛。

这么多低息的钱，这一轮集中在更少的城市，大概就那么十来个城市，原来我们货币超发的时候，我们有很多钱，但是我们是一二三四线城市都有投资，所以集中在某一个城市的资金量就不会太大，但是目前这些钱只集中在中国的十几个城市，所以这十几个城市的地价，在进入2016年以后都是非常高的溢价率的成交。

没买到地就纠结三天，买到地就纠结五年，我们认为北上深的房价未来5年是覆盖不了现在的地价。未来3到5年，北京、上海、深圳的房价会不会超过香港？你认为会超过香港，你就可以买这块地。最近在这些城市买的地如果要想有钱挣，至少要持有5年。我们的原则是，以利为先，不加杠杆，不参与规模和土储的军备竞赛。我们还是根据自己的节奏来打。

再看二线城市，目前成交量在上升，投资和改善的需求在拉动市场，包括青岛、济南、郑州、宁波、无锡这些城市，成交价在快速上涨，其实他们是地价刺激房价在上涨，而且价格上涨表现在成交量放大之前。原来我们讲房在地前，量在价先，这一轮全部被推翻了，地在房前，价在量前。这些变化是跟以前不一样的。土地市场热度升温，土地价格持续上涨。行政政策比较宽松，他们都是去库存政策的较大受益者。下半年市场表现强健，属于比较健康的市场。

弱二线城市和强的三四线城市，我们看到成交量在持续放大，包括沈阳、长沙等等城市，这些城市的房子功能属性比较强，金融属性很弱，以自用刚需和改善为主，改善市场的表现好过刚需，这些城市还是有大部分有钱的需要改善。成交价格转跌为升，价格上涨刺激去库存。房产跟其它行业不一样，电视机要降价才能去库存，但是房价要涨了才能去库存。土地市场回暖，但保持理性，他们会进一步出台加大去库存的鼓励政策。

第三，2017年市场展望。一线及热线二点城市，我们认为是量缩价滞，价格不会再有很高的上涨，供需结构错位，高端库存增加，房不热地不冷，溢价率回落，理性程度增加。市场调整的影响会逐步呈现，如果明年的货币和政策收紧则明年回落的速度会加快，金融属性还是很强，功能属性还是很弱。

二线城市成交量比较稳定，库存去化周期持续降低，价格上升，但是上半年先快，下半年会放缓，房热地更热，土地市场下半年容易出现地王，供需结构还是比较合理的，因为刚需和改善齐头并进，一线和热的二线城市刚性需求得不到满足，二线城市应该从刚需和改善市场来说都比较静态，投资属性增加，功能属性越来越弱。

弱二线城市价格小幅上涨，成交量放大，进一步去库存，供需结构比较健康，改善需求表现比较好，拉动市场。土地供应减少，土地市场开始变得很活跃，整个市场以自用市场为主，产品还是以自用的功能属性比较强的为主。

从总体来看未来得18个月，八个字总结“喜中有忧，谨慎乐观”。

主持人：掌声谢谢林中先生，面继续请出下一位演讲嘉宾，中原地产中国大陆区主席黎明楷先生，他演讲的题目是“房地产金融与中介代理的关系”。掌声有请。

各位来宾，大家早上好！今天我讲的也是房地产金融，但有可能是大家比较陌生一点的房地产金融，因为房地产金融大家很多时候讲的都是比较大的项目的融资，开发商的钱怎么来，但是我这里讲的是房地产金融与中介代理的关系，这个市场的容量也不可小看。

我们看到最近市场的焦点从开发领域转到存量房市场，房地产服务业在促成交易的过程中也牵涉到很多房地产金融的产品。说到房地产金融，包括资产证券化、房地产基金、信托、理财等等，都是一些高大上的金融产品。但我们更注重的就是在交易过程当中，有很多按揭贷款、赎楼等等的环节。

我们把它分为四类，排名前列类是关于贷款类的产品，大家日常都有接触的就是按揭贷款，除了这个之外，尤其是现在二手市场，还牵扯到一个赎楼的贷款，这个贷款的量也很大。

另外还有消费贷，以前很多时候叫首付贷，但是现在首付贷不被允许，所以就换一个名堂，变成消费贷。消费贷当然是有指定目标的，你只能用来装修，用来交税款等等，但其实往往有些时候转过头来又变成了首付贷，其实也是加杠杆的一些方法。

我们把它分为四类，排名前列类是关于贷款类的产品，大家日常都有接触的就是按揭贷款，除了这个之外，尤其是现在二手市场，还牵扯到一个赎楼的贷款，这个贷款的量也很大。

另外还有消费贷，以前很多时候叫首付贷，但是现在首付贷不被允许，所以就换一个名堂，变成消费贷。消费贷当然是有指定目标的，你只能用来装修，用来交税款等等，但其实往往有些时候转过头来又变成了首付贷，其实也是加杠杆的一些方法。

除此之外，还有一个就是存量房的融资。在老百姓手头上的总资产，他的房子总量是多少钱，我们算下来大概是40多万亿。而我们购房贷款的余额是13万亿左右。

中间相差了36万亿，那些有房子、有资产的老百姓就可以在市场上融资借到钱，如果他想消费的时候，或者想投资的时候，他愿意把他原本还没有供完的物业再做抵押贷款，再去套现出来，其实这个市场的空间也是有上万亿的规模。因为这个规模很大，所以很多同行都在开始做这方面的事情。

目前的交易杠杆虽然说比国外偏低，但是最近几年它还是一个上升的态势，以个别的城市来讲有些还是比较高的，如果我们在首付方面再加杠杆其实有点不合时宜，国家政策方面也比较敏感，所以今年3月份左右，在上海有同行在这方面被曝光之后，金融的监管层非常关注加杠杆方面，所以在记者招待会上，周小川直接说首付贷是违法的，是不能做的。

所以也导致后来在做首付贷方面基本上都停了，大家都不做首付贷了，只是换了一个温和一点的方法，就是刚才说的消费贷、税费贷等等。

既然有这么大的规模，我们看到很多资金也开始瞄准这个市场。但究竟应该怎么去操作才是比较稳妥、可靠一点的呢？主要针对的是合法、可靠、高效与安全的这几个层面，我们去看怎么操作会比较好一点。

我们在房地产金融领域主要是有三种模式，排名前列种是自有资金，就是自己有钱，我自己就拿出来贷款，它的特点是很灵活，比方说我自己做，我想贷就贷了，不用通过很多审批的手续，但是它的弊端是自己的风控意识比较薄弱，很多自有资金放贷的人，要怎么查到贷款人的征信是很难的，所以风险是相对较高的。

第二种是互联网网贷平台，也就是P2P的方式，这在过去也曾经很流行，在P2P方面现在也牵涉到国家不允许资金池的做法，还有一些违规的放贷也会出现，所以现在并不是一个很稳妥的方法。

第三种方法是通过持牌的金融机构放贷，我们认为这也是较好的方法，因为现在有些并非是银行，但是也有一些全牌照的金融机构，它有贷款的功能。他们有钱，但是他们跟需求方的对接也不是很顺畅，所以这个量做得并不大。

如果从中介行业来讲，我们基本上是采取两个方法，一个是通过中介平台，我们建立一个平台，跟金融机构去合作，去提供服务给我们的客户。另外一种就是金融中介机构自己做，自己拿牌照来做这个金融模式。

我们比较晚介入金融方面，在2015年才开始尝试涉足金融的行业。在2015年一季度，我们做得比较少，只放贷了4亿多，但到了今年的上半年，我们已经达到了30亿左右，这还不包括银行的按揭，银行按揭我们都是介绍给银行的，这里只是赎楼和担保方面的业务。从金融的业绩方面来看，在2015年我们收入了5000多万，在今年上半年我们的收入达到了1亿左右。

对比我们的几个同行公布的数据来看，跟链家、世联相比，中原都是相对差一点的，因为我们涉足的比较晚。链家的规模是做得较大的，2016年上半年它已经做了122亿的贷款，中原只做到30个亿，世联虽然看起来只有15亿，比我们少一点，但是它主要是在一手楼方面，而且它本身的金融的转化率也是跟中原类似的，这三家中间，链家的转化率是较高的，中原是第二，世联是第三，这也说明我们还有需要完善的地方，还有进步的空间。

以前如果中介公司自己参与做这些金融的产业，牵涉到若干的问题会出现，排名前列个是风控不专业，第二是放贷主体不规范，第三是涉嫌违规自担保，第四是大幅度超额担保，这些都是存在的问题。

中介机构与金融机构怎么合作呢？中原现在就是重视专业化、正规化和牌照化，在这方面，我们觉得自己是做不来的，所以还是倾向于跟金融机构合作。但要怎么合作呢？我们需要深度的沟通，互相要了解互相的场景，对方要什么，我们的客户需要什么，要跟很多金融机构去谈很多合作，这样才能做到对客户提供好的服务。而且我们也觉得要各司其职，我们有我们的专业，金融机构有金融机构的专业，这样出来的效果应该是较好的。

长远来讲，我们谋求的是达到三方面的平衡，客户的需求我们要满足，金融的发展我们也能协助金融机构去做好，还有在风险管理方面我们也要关注。

这是中原跟金融机构合作的一个大概的汇报，谢谢大家。

主持人：感谢黎明楷先生。接下来这位演讲嘉宾是保利地产集团副总兼东南区域董事长余英先生，他演讲的题目是“房地产重点之全解读”，掌声有请余英先生。

余英：我准备了一个非常长的PPT，但是我想根据今天的主题讲一讲关于房地产的一些事情。

我注意到昨天樊纲教授讲完话以后，媒体上又开始误读了“樊纲教授怒斥开发商，嫌地贵你别拿”，政府卖地，开发商买地，政府的地出得不是那么多，不是那么频繁，开发商钱多，买不到地就去抢，抢出了一个又一个媒体说的地王。

每次我们拍地的时候，政府就说大家一定要冷静，已经到了什么价位了，下来以后就说，你们这帮开发商真不象话，净推地王。能不能按这个思路我们也想一想，业主非要买房干吗，那么贵还去抢，这房价都是你们抬起来的。能不能这么说呢？不能这么说。

大家觉得有点混乱，怎么地贵了就赖开发商，房贵了也赖开发商，那我们就犯了一个道德上的错误，我们中国人有个坏毛病，喜欢用有色眼镜看人，喜欢把人贴上标签。我们反过来想，卖方和买方的角色，在土地方面，政府是卖方，开发商是买方，在房子方面，开发商是卖方，业主是买方，你用这个角度看的时候，就不会出现混乱，地贵了赖买方，房子贵了赖卖方，完全没有道理。中国总有这样的现象，医生和患者的关系不对，城管和小贩的关系也不对，这是非常大的问题。

樊纲教授昨天的话实际上不是这个意思，这么多年开发，专家已经不是以前的专家了，但是媒体还是以前的媒体，还在误读专家。樊纲教授是对我们的城镇化思路和战略提出了一些异议，对土地的垄断提出了一些自己的看法，只是因为时间的关系，樊纲教授没有展开，并不是他说地贵了是开发商抢出来的，开发商又不是傻瓜，明明房子卖不了那么贵，一定要去抢那个地，不可能。

小业主也不是傻瓜，你的房子本来卖3万，你非要卖8万，业主还去抢，这是不可能的事情，所以对樊纲教授的讲话，媒体上有一个非常大的误读。

我个人了解的城市化本来是一个村进镇、镇进小城市、小城市进中等城市、中等城市进大城市、大城市进特大城市，这就跟农民工、大学毕业生的走向是一样的，这是我理解的城市化。而中国现在的城市化进程正是这么一条路。

但是我们现在提出来的叫“城镇化”，我们是想控制大城市，发展中小城市，但事实上理想很丰满、现实很骨感，因为小的城市的政府只想把地卖给开发商，他没想过做配套，这跟美国不一样，美国人一结婚都到郊区住，那里面学校、医院各种配套非常好，而到我们的三四线城市，除了楼盘，什么配套都没有，所谓的大盘就是建了一个会所，号称五星级酒店，建了几条商业街底商，卖给了那些小业主，有些关着门，门上写着“转让”，里面的房子没多少人住，我们是这种城镇化，这是反着大家生活的，使大家生活不便的城镇化。

余英：因此在这个理论上和现实上都是相反的情况下，我们的中小城市不可能像国外这样，所以形成了大量的库存。当然我不敢妄议中央，我只是想说樊纲教授的演讲是谈的土地问题，而不是怒斥开发商。

如果能让房地产开发商把房和地这两个功能还能够两条腿走路的话，今天的情况可能不是这样。但是遗憾的是五六年前，房地产开发商的一条腿被剁掉了，那就是整理土地，房地产开发商只能从政府手里拿地，拿完地以后来建房子卖，这是我正式开讲之前，要替樊纲教授说几句话，也为我们开发商说几句话，所谓“怒斥开发商”是断章取义的。今天你们也千万别写“某开发商怒斥小业主，你们为什么要抢楼”。

下面我想讲讲我们保利地产的战略，在“十一五”时期，保利地产的战略是京广线和长江流域，是一个大十字布局。

在“十二五”时期，我们提出要围绕国家五大中心城市，大家都知道国家规划里面有5个高级的城市（北京、天津、重庆、上海、广州），后来我们没有用五大中心城市，因为重庆弱了一些，天津离北京近了一些，所以我们定了三大都市圈，成渝都市圈、武汉都市圈，所以保利地产的战略是3+2+X。

正是由于保利地产在十一五、十二五期间战略的胜利，使得保利地产在十二五期间提出用3到5年时间再造一个保利，实际上我们三年业绩就翻番了，因为我们没有听着别人忽悠去大规模进军三四线城市。

在2011、2012年的时候，三四线城市的销售是非常差的，在2012年的时候，我们因为占领了主要的一线城市和强二线城市，十几上就是四个一线城市和10个二线城市，这14个城市是保利的主战场，在2011年底，市场一片哀鸿的时候，大家都说要停工，保利地产加大了开工，因此在2012年，保利地产弯道超车，成为第二个进入千亿的房地产公司。

当然我们现在还有一主两翼，一个是金融，一个是物业服务，还有养老地产、旅游地产等等，我们在战略上坚持了10个强二线城市，当然在一些一线城市周边，不管你是四线城市，还是五线城市，我们在深圳、北京、上海、广州的周边的小县城，只要是资源比较好的地方，我们还是坚持进入，这是保利地产的战略。

我是产品派，因为我是学建筑学的，我不同意房地产今天到了白银时代的说法，因为从来也没有黄金过，那些人说我们在黄金时代，随便拿一块地挣十几个亿、二十几个亿。我说那是因为你不是专业的开发商，中国的招拍挂在很早就开始了，你一个地如果挣十几二十亿，那是你从政府那里勾来的一块地，放在手里很长时间，等到房价大涨的时候才卖，你那个项目是特殊项目。

但是保利地产从1992年成立，从来都是薄利多销的，我们从来没有挣过大钱，所以以前我们没有过黄金时代，现在也不会是白银时代，房地产调控这20年时时都存在。在今天土地价格更贵的时候，我们更应该注重产品的附加值。我主要管的是保利地产的南方区域，我主要直接管的是广东公司。广东公司从2011年的50个亿，到后面的80亿、150亿、200亿、300亿的销售额，之所以能够取得这个成绩，我理解就是我们的产品和营销，所以我上次在这里讲的时候说微笑曲线的两端，在一个产业链上，它的产品和营销是最关键的。

我们从50亿到300亿，仅仅是一个分公司能做到这一点，在广州连续6年排名前列，我们销售额是排名前列，这是我们的硬杠杠，更重要的我是要求大家一定要做好产品，我们的售楼部做出来之后，我是希望同行都来看，你的产品做出来，别的开发商来抄，你的营销策划案别人来抄，这才是你的本事。

在国有企业，我们做“两学一做”的时候，学党章，学习总书记系列讲话，在这个系列之下，我告诉员工学焦裕禄，学乔布斯，做先进的房地产职业经理人，这是我们新的两学一做。

这么多年来，我们保利公司的广东团队磨合得非常好，我们在营销和产品研发方面做得非常好，我们没有滞销产品，在我们的公司里面没有去库存的事，我们的所有东西都卖掉了。

所以我说去库存主要在三四线城市，主要在一些开发商不注重产品，我认为去库存应该让一线城市火起来，二线城市上涨，通过限购措施，这些人觉得一线、二线买不到了，再到三四线买房子，这才是一个良性的去库存。但是现在一线城市刚涨起来就被打压，这样三四线城市就很危险。你们不要看有些公司在三四线城市的报表很漂亮，但是他是把一些成本后移了。

最后再讲一点广州的情况，现在广州有两块地挂出来了，还没拍，报价已经是地王了，我预测今年四季度、明年一季度，广州房价会量价齐升，今年上半年广州是量涨价稳，所以从现在来看，我预测年底或者明年年初广州的房价会有比较大的上涨，因为地王的刺激。下个星期广州就会出现好几个地王。

主持人：感谢余英先生。接下来让我们掌声有请中国华融控股有限公司副行政总裁程雁女士，演讲题目是“资本加速资产金融化转型的进程”。

程雁：大家上午好！非常荣幸又来到博鳌房地产论坛，我来得比较晚，但是刚才听到余总和各位行业的专家分享他们在各个不同领域和不同的环节，对房地产的深刻理解和他们的经验，使我受益匪浅。

我在这里想从资本的角度来谈一下房地产金融化的进程。我非常同意陈淮老师的观点，房地产金融在2016年表现出了有别于以前那种非常热烈的趋势，但是要谈房地产金融化，可能还有待时日。

我今天从三个方面跟大家分享一下，在2016年房地产金融发展的基本态势，也来跟大家分享一下房地产金融化进程的模型，还有未来房地产金融化的机会。

我在去年博鳌房地产论坛上讲到，房地产融资从间接融资到直接融资，特别是在房地产开发过程中的利益分享并不一定要通过直接的股权融资，有可能我们可以更多的通过REITs和资本证券化的方式来进行融资，并且通过社会集资的方式获得认可。我们可以看到，房地产金融在2016年获得了一个非常大的支持，这是什么原因呢？

其实我们可以看到，2016年中国的经济是一个下行的趋势，各个实体经济都遭遇到了少有的寒冬，量化宽松政策和大量的资金发放，还有银行回收的资金继续投放，没有比较合适的刚性资产进行配置，最后还是回到了房地产。

在这个过程中，由于大家避险的心理，使房地产成为资金主要的投资方向，还有大量的民间资金在股市也得不到很好的回报，所以大家纷纷投向了债券市场。所以我们看到房地产的融资，有很大一部分从间接融资转向了直接融资的方式，但是直接融资的方式也不是通过股权融资的方式实施，而是通过发债的方式来实现的。

我们看到中国的房地产企业改变了三个融资的方向，排名前列是从间接融资向直接融资方向转化，第二是从香港的市场转到了中国市场，我们可以看到在香港上市的内地房地产公司，专业与非专业，直接与非直接的公司大概有100多家，但是去年在房地产直接做IPO和股权融资的企业不超过20家。这是远远低于以往10年的历史数据。第三是以前很多企业发债都是发美元债，由于人民币贬值的压力和汇率风险，现在大家纷纷通过人民币来置换美元的资产，这三大趋势是我们房地产企业在2016年融资的基本态势。

接下来讲一下房地产的资本化成为金融的推手。房地产开发商以前在中国是小而全，以房地产项目开发为主的开发商，现在大型开发商也在走资本化的发展，我们看到几个龙头的房地产企业，包括保利集团，保利资本是排名前列个将房地产金融专业化和市场化的。同时万科、万达和绿地等等都从不同的角度来推进房地产金融化方向的发展。

我们可以看到万科基本上是模仿了新加坡的凯德，包括淡马锡等等地产基金的方式，来实现他们管理层和开发方面逐步向社会化和专业化方向发展，用基金的方式来发展他们的房地产的链条。而万达是通过减资的方式，万达以前是以商业存续和商业资产的经营为主，它是轻重并举，在重资产向轻资产转移的发展过程中，也是通过基金、资产证券化来实现轻资产的发展。绿地是因为有成分，所以他们在推进金融控股集团，把金融板块作为一个附加。

还有一些大型的国有企业，比如说五矿，他们把房地产公司在香港借壳上市，还有中信、中化等等大的集团公司，将地产板块也形成一个专业板块进行发展，同时利用他们国有资本的实力，逐步建立金融的板块，来推进对房地产拿地和经营等等开发过程中的整体金融服务。除了融资这个环节以外，在房地产的运营、流通，以及其它的环节，都开始出现了房地产金融的雏形。

我们可以看到在资产证券化的过程中，产品在开发和流通环节发生了很大的作用。从资金的分配来讲，资产管理在中国也是方兴未艾，我们看到无论是民间的资本还是企业的资本，都在寻求一个新的方向，在过去以投资拉动的经济结构下，重资产或者是主业得不到合理发展的情况下，已经从金融这个口来寻求企业的新增利润，这个就在考虑找新的资产配置，资产管理公司和基金现在在中国的发展非常迅速。

在2016年，基金管理公司在中国注册的有15000家，特别是在新三板上市的一些基金管理公司，像九鼎以及其它的一些基金管理公司，也获得了资本市场的高度热捧。但是这些公司后面的资金都是有一些理财和资产管理的驱动力的。除此之外，还有一些民间资本，在这方面我们看到财富管理，这在中国是一个较具有发展潜力的市场。目前我们看到的都是以固定收益为方向的投资趋势。

在资产管理方面，各个银行，以及资产管理公司，在纷纷的做财富管理的同时，发行了大量的金融产品，使我们房地产产品，无论是在土地金融，还是在开发金融，或者是在运营和流通等等过程中，都会开发出一些固定收益的产品。这个过程中也通过一些私人银行推进了房地产金融的进程。

在这里我还想谈一下品牌化，房地产金融分解过程中的品牌化，这是我们下一步追逐的方向。我们看到今年一个较大的热点，就是万科被所谓的野蛮人追逐。大家都在关注这个问题，其实最早我们看到房地产的保险，从安邦到宝能，还有其它的保险公司，它的资金有比较长期、固定收益的属性，他们在投资的过程中，通过一些投资险，获得了一些高额的保费，我们看到保险产业在中国的发展，在中国的发展增速是较快的，我们看到好几家人寿保险公司刚刚成立不到一年，它的保费就可以达到200亿到300亿，其实这个是不是真正的人寿险呢？

大多数都是投资险，对于保险类和固定收益类投资的爱好，大家选择既有保险，又有投资功能的资产配置，所以使得我们的保险资金进入房地产，将来在房地产发展过程中，会看到越来越多的来自保险或者是其它的金融机构的投资收益，以及投资方面的爱好，下一步我们可以继续看到健康险和存量资产，如何通过保险的方式来获取一个新的功能。这就牵出我要讲的下一点，资产管理公司在房地产金融中的角色和作用。

我们知道中国有的四大资产管理公司，他们的前身都是通过处理不良资产来获得自己的收益的，当时的6万亿的资产，套现以后获得了600亿的资本金，把这个资本金进行再投入、再发展，现在只是华融的资产就已经超过了1万亿。在2016年，我们在不良资产的处置方面已经超过了55%。现在银行大量的不良资产还在不断地增长，在这个过程中，房地产和基础设施这类的重资产占到了我们不良资产的50%以上。

在这个过程中，如何使得这些存量资产去库存，使得这些资产形成新的生命力，这就是我们下一步要做的事情，我们希望有品牌的开发商和有专业开发能力的团队，来给予这些地产新的功能、新的生命力，在这个过程中，资产管理公司可以去报表，在银行的去报表，我们把这个资产买过来以后，通过跟这些开发商和运营商进行合作，使得这些资产重新焕发他们的价值，焕发他们的生命力。

这个资产管理是海外很多资产和管理公司纷纷关注，希望和我们合作的，同时我们也在寻求一些非常强的产业地产，比如说旅游、健康发展，还有一些消费等等产业地产相结合的地产商跟我们合作，我们可以通过资本、产品等等方式来进行合作。

因为时间的关系，我不能继续再讲了，谢谢大家。

感谢程雁女士。接下来这位演讲嘉宾是中信证券股份有限公司董事总经理高愈湘先生，他演讲的题目是“地产企业的前景——兼论并购和转型”。掌声有请。

高愈湘：各位上午好！作为一个金融业的从业人员来谈地产企业的前景，感觉还是有些不可承受之重。但是近年来我们确实关注到了一些地产企业的变化和现象，我在这里也想把它归纳一下，给各位试图展示或者分享一下这些观点。我们对地产企业的前景一个总的观点是说，地产企业现在进入了一个大分化、大转型和大整合的年代。

首先说大分化，其实这两天几位专家都谈到了这个分化的问题，我们对这个也是有我们自己的看法，我们认为这个分化首先表现为一种区域上的分化，第二是表现为大小或者强弱的分化，这是对房地产企业来讲。

区域上的分化，我们借用一下黄金时代和白银时代的说法，当然刚才余总也讲他反对这种说法，但是我这个说法和市面上的说法也不一样，我人为地黄金时代是一种跑马圈地、大幅扩张的时代，白银时代是一个分化和收缩的时代。现在开发商的重点就是重新回归到一二线城市，或者说人口流入城市。这个观点是不是有道理呢？我们觉得这个观点是有理论支撑的，从人口集聚、规模效应这些理论上是可以支撑这个观点的。

在1935年，中国的人口地理学家胡焕庸就提出瑷珲腾冲线，那是最早的对人口地理论的观点。他当时说在中国西北64%的土地上只有4%的人口，在东南36%的土地上生活了96%的人口，走到今天，在经济不断发展的过程中，我们认为回归一二线是必然的选择。

这种分化从上市公司的财务角度来说，就表现为一种财务状况的分化，我们选取了一些案例，不是特别典型，但是也能够说明一些问题。从2013年到2015年，主要集中在一二线城市开发的地产商，无论是从销售收入还是ROE，它都是在持续增长的，在三四线城市的开发商的销售收入是在下滑的，它的ROE经历了一个先跌后涨的过程，这是区域的分化带来的财务的分化。这是排名前列个分化。

第二个分化是大小或者强弱的分化，大着恒大、强者恒强，这个很容易理解，大公司的融资能力强、资源匹配能力强、整合能力强，它的优势是突出的。

我们再看美国的情况，美国前5大房地产公司的集中度比中国要高，它在最顶点的时候是在2011年，它的前5大公司的集中度达到了52%，但是这个上升和下降是有规律的，它的规律，我们观察是和新房交易量成反比例的，也就是说市场越好的时候，它的集中度是没那么高的，但是在市场走下坡路的时候，它的集中度是突然间提升的，或者大幅度提升。

回过头来我们看中国的市场，中国前10大房地产企业的市场集中度现在较高也才提升到16%左右，百强企业也才提高到36%，所以我们的房地产企业市场集中度，或者大企业扩张的动力还是存在的，而且在越差的时代，它的扩张的可能性就越大。

如果大企业在不断扩张，中小企业怎么办？我们觉得可能就是三条路，排名前列条是特色化经营，特色化经营的目的是加宽你的护城河，第二条是转型，就是在地产的基础上加上其它的产业，第三个是退出，也就是去地产化。

这样很自然我们进入到了一个大转型的篇章。我们说中小企业转型，其实有些大的企业也在转型，我们觉得地产+要分两个类型，一种是切入相关领域，它的核心还是地产，但是如果把这个图中间画一条斜线的话，你会发现他切入地产的相关领域无外乎就是为了两个目标，一个目标是提高自己的产品溢价，一个是降低自己的拿地成本，核心还是做地产，这是一种地产+。

第二种低沉地产+就是以地产行业为基础，切入其它的相关行业，做成双主业或者多主业。这种转型的模式，我认为是规避了公司的单一主业风险，延长了公司的生命周期，我认为它是从这个角度来判断的，在这方面更重要的是股东应该做的事情，而对单体的地产公司来说，它更多的是打造好自己，沿着房地产的上下游去做一种地产的延续。

我们对市场上这三种类型的公司，在2015年的股价表现做了一个分析，看行业龙头在2015年市场特别好的情况下，上涨了39%，地产+上涨了60%，去地产化上涨了250%。2016年因为市场下来了，这个趋势还在没变，但是整个的差距没有这么大。这是不是说明这样就是做的？我看也未必，可能是因为现在市场的投资人结构的问题。

转型中的基本原则，我们认为在资本市场上，一个是自身的规律不容挑战，第二是起起伏伏不必刻意迎逢，第三是资本市场的正常波动应该合理利用。

最后一个是大整合，房地产企业发展到今天，我们发现一个现象就是钱可能不缺了，因为监管政策的抑制或者监管政策的压抑已经放开，从2013年的房地产企业恢复正常融资以来，在股票市场上，股权的融资大概总数是有将近2000亿，公司债的融资大概将近1万亿，中信证券在行业中做的还是挺多的，我们在股权里面有20%的市场份额，债权这边有10%到12%的市场份额，今年上半年中信证券为地产企业做的股权融资占整个市场份额的37.5%，这方面我们做了一些工作。

但是钱不缺了以后，相对来说机会缺了，特别是对大企业来讲，好的机会缺了。我们分析了一下，对前10位的地产公司，从2012年到现在，前10位的地产公司做股权融资的量已经低于它对它的股东分红的量。原来在地产高速发展的时候，我愿意稀释我的股权去募集资金，然后去做扩张，但是到了这个时间点钱多了，机会少了，他反而不太愿意稀释股权了，尤其对大公司来讲。但对大中型企业来讲，这种股权稀释或者发展的冲动还是存在的。

同时，多样化的融资方式依然存在，比如说资产证券化，2015年企业资产证券化发行的总额大概是3600亿，其中涉及到房地产的是747亿，占比为20%，2016年资产证券化是1580亿，涉及到房地产的是480亿，占比30%，房地产的资产证券化的比例在不断提高，而且作为基础资产，它已经成为排名前列大类的基础资产，而且准REITs开始出现，准REITs也是代表了一个轻资产的方向，准REITs近几年一共发生了8单，中信证券贡献了4单，运用多样化的融资手段，来为地产企业提供相关的融资。

大整合有三种，一种是战略整合，我们参与了三单项目，一个是万科和深圳地铁，我们不管这个宝万之争怎么说，我们认为万科和深圳地铁的结合，实际上就是房地产企业在探索轨道+物业的模式。

有一个房地产公司的老总跟我讲，他说房地产企业未来的前景是上天、入地、出海，上天就是在核心区域提高容积率，入地就是轨道+物业，出海就是海外房地产，这是一种。第二种是集团内部的资源整合和多样化。第三个是房地产企业搭上轻资产的翅膀。

第二种是强强联合，我们看到几个央企最近在做强强联合。第三种是各取所需，或者叫优势互补，对大的地产公司来讲，可能拍地面粉贵过面包，资源非常有限，而他又要不断扩张，要延长它的公司的生命周期，对一些中小的房地产公司来说，特别是一些小型的房地产公司，它可能由于种种因素，包括创业者的退出，包括资金和资源能力的不匹配，包括他希望资产保持安全性和流动性，他希望用一种证券化的方式退出。

IPO和借壳可能在现在都是门槛过高，所以大型或者大中型上市的房地产公司和中小型非上市房地产公司的结合，未来可能是一个发展的方向。

本来我还想再讲一下保险公司的反向整合，因为时间关系，我简单概括一下：保险公司在这个时间点大规模的拿房地产公司的股权是有它的战略考虑的，或者是有它的依据的。

主要的原因是因为保费收入不断增长和固定投资收益持续下降，同时对于这种大型的房地产公司来说，因为市场环境的变化，所以部分地产企业的核心价值，可能更多的表现为它的存量资产的分红价值和变现价值。因为面粉贵过面包，继续扩张的市场是有限的。还有一个原因是因为暂时的市场的稳定和政策的稳定，让它具备了这个可能性。

总的来说，中国的房地产企业正处在一个大分化、大转型和大整合的关口，这个关口可以通过资本市场的融资引导和并购活动加以突破。在这里我们认为投资银行也应该有自己的一席之地，助力地产企业实现自己的梦想。

主持人：感谢高愈湘先生，接下来有请麦格理集团首席中国经济学家胡伟俊先生，他演讲的题目是“大行观点，中国经济走势与房地产”。

胡伟俊：我非常感谢会议组织方的邀请，这个题目其实是会议组织方给我出的，我其实更想跟大家聊的是全球经济走势和中国的房地产。为什么这么说呢？因为房地产行业是一个非常有意思的行业，它其实分很多层面，在一个层面上有产品、营销，在另外一个层面上，它又有一个大势，这个大势其实就是跟全球经济、全球金融，包括中国经济的影响联系非常密切的。

今天来看上一轮房地产大周期的核心因素是什么，当然有人说它跟人口红利有关系，这是有部分道理的，但是我认为最重要的核心因素还是在以下三点：全球金融上行期、中国高速增长期、土地政策。人口红利在每个国家都有，甚至在美国今天可能都有人口红利，但是没有一个国家的房价可以像中国这样在过去15年上涨接近10倍。

所以我认为是这三个因素叠加在一块导致了中国过去房地产的超级周期。排名前列是全球金融的上行期，我们现在回过头来看过去十五六年，当时全世界发生了一件非常重要的事情，我们现在才意识到它有多重要，这不是发生在中国，而是发生在美国。

15年前的时候，全球的技术出现了一个极大的突破，这个突破意味着企业可以把它的生产过程拆分成一块一块，有的东西可以在美国生产，有的东西可以拿到劳动力成本比较低的地方生产，特别是中国，所以我们看到在那个时候开始，全球的贸易开始爆发，特别是2001年中国加入WTO以后，中国每年的贸易增速都是百分之二三十的增速，这导致原来中国好几亿的人跟这个世界的劳动力市场是分割的，他加入了这个劳动力市场。这产生了巨大的收入效应，因为原来中国一个农民的收入可能是一个美国工人收入的1/20、1/30，但是他进入这个市场之后，他的收入就变成美国工人的1/10，相当于他原来的收入增长了3倍。

胡伟俊：第二，过去十几年就是因为这个全球化的过程，导致了整个中国的资金的流入大幅上升，我们知道在十五六年前的时候，中国的外汇储备就是一两千亿，今年1月份的时候，中国的外汇储备一个月就下降了1000亿，中国的外汇储备即使经过过去两年的下跌，仍然有3万亿，这样的资金大幅流入，外行买入了外汇，然后向市场注入了流动性。

收入的上升，流动性的上升，帮助了中国房地产的上升，这个过程你单纯看房地产是看不出来的，你只有看到整个全球的格局，才会在那里看到，当然这也导致了中国收入的高速的上升，我们知道过去15年，中国人的收入以人民币算都上升了6倍左右。

这就回到我们被大家经常问的问题，就是中国房地产到底有没有泡沫。我平时工作中会和很多海外投资者聊中国房地产有没有泡沫，很多海外投资者都认为中国房地产有泡沫，我跟他们说，因为你们的人生中没有经历过中国过去15年也么大的收入上升的过程，提高的收入比你们的父母收入高一倍已经很不错了，中国过去十几年，收入高了10被都有，房价虽然涨得快，收入涨得也很快，就像我们买股票一样，你的股价涨得很快，如果你的业绩也跟着上涨的话，你很难说这是有泡沫的。

第三，我认为和中国特定的土地政策也有关系。我们看到过去几年全世界的央行都在宽松，反映在美国市场，我们就看到美国市场是一个巨大的牛市，可能过去八九年都是一个巨大的牛市，但是对中国的股市而言，可能去年是一个牛市，但是我们如果现在和2009年比的话，可能还在一个底部徘徊的过程。但是中国的房价上升了很多，这其实就是跟中国的土地政策有关系的，因为中国的土地是由政府垄断的，特别是一级市场是政府垄断的，所以它的供应是有限的。

这也从另外一个角度说，中国的房价有没有泡沫？我另外一个答案就是说，你看中国房价，你看一线城市、二线城市，它的问题在于它的供应不够。我们知道现在一线城市的库存都很低，只有三四个月，它的房价虽然涨得快，但是供应不够。中国的三四线城市，它的供应很多，它的房价也没有涨太多。所以是否有泡沫，泡沫主要是一个需求面的因素，但是对中国的需求而言，更多的是一个供应层面的因素，所以从需求角度和供应角度，我并不认为中国的房地产有很大的泡沫。

到了现在，上述说的三个因素都产生了改变，排名前列个改变是全球金融的要素，我们知道过去几年全球金融进入了一个下行期，全球经济增速下滑，现在全世界经济面临的一个较大的问题是什么，我认为这个问题在美国、欧洲、日本，它面临较大的问题是它很难再找到生产率上升的因素，因为它有一个技术的制约。

我们知道虽然现在的移动通讯的技术发展得非常快，但是缺少一个非常强大的新的技术，可以导致全世界的生产力陡然上升。第二是在欧洲、日本有一个人口的制约，在日本有1/3以上的都是老年人，在这种情况下，他的收入很难有巨大的上升，这就导致全球潜在的经济增长率在下行，这对中国意味着什么？

在2008年之前，美国的经济平均增速是3%左右，现在可能是2%左右，这是什么概念？美国经济增长一个点，差不多就能带动中国经济增长一个点，美国经济从3%到2%，导致中国经济增速也下行一个点，这个因素是非常大的，相对比来看去年和今年房地产对中国经济的贡献，去年房地产的投资增速接近为零，但是今年房地产增速达到了6%左右，这对中国经济差不多贡献就是一个点。

这就说明美国经济的下行对中国带来的负面效应，今年由房地产来部分抵消。从这个角度我们也看到，全世界经济下行对中国经济增速的影响是非常大的。第三，现在全世界，特别是在美国、欧洲等发达国家，甚至在中国，收入不平等已经是一个非常重要的问题，我们看到最近各国的选举上，收入不平等也是大家非常关注的点。总结现在全球的情况，经济上是去杠杆，政治上是去全球化。最近的英国脱欧，就是去全球化的问题。

我们讲中国的经济，现在是面临一个动力转型的过程，我们过去靠房地产，靠出口，这几年都很难了，房地产还可以，但是出口在收缩，因为全世界经济都在去全球化，全世界出口这个大饼在收缩。所以现在中国经济这几年可能都是在靠政府投资、基础设施投资撑着的。我相信以中国政府的能力，再撑两三年是没问题的。

但是从长远来说，这个新的增长动力在哪里？我们现在看到其实中国经济有一些新的趋势，包括服务业的上升，包括产业的升级和消费的升级，包括公司不停的兼并和重组，包括数字技术对中国经济的改造，这都是实实在在发生的，比如说服务业，为什么中国的服务业增长那么快？因为整个中国经济是一个产能过剩，这个产能过剩对很多行业，特别是制造业是存在的，但是对中国的服务业肯定是产能远远不够的，大家可能去学校、医院，甚至金融等等，这些产业远远不够。

我们说消费升级，随着中产阶级人口的上升，都会有消费的升级，我们看到全球的消费的数字，比如说可口可乐的销量在下降，大家希望喝更健康的东西，我们看到洋快餐在收缩，方便面、啤酒的销量在下降，甚至在今年香烟的销量都在下降。什么在上升呢？中国关于运动的在上升，我前不久看阿迪达斯的财报，他们在中国的销量提升了30%，因为运动的人更多了，这都是跟中产阶级的上升有关系。我们看到公司兼并和国际化，这些都是事实存在的。

我们看日本，自从在20多年前它的泡沫破灭以后，房价跌了一半都不止，但是我们看日本较大的几家开发商，它的股价都翻倍了，因为在这个行业里面，他们在不停地兼并、收购，这个行业在整合，所以它的股价也在上升。现在还有数字技术，我们看滴滴最近收购了Uber中国，这些东西能不能为中国经济提供长期的动力？我觉得要提供长期的动力，还要做两件事，一个是国企的改革，一个是城镇化。

我觉得国企改革，更多的是要民企兴起，我看中国财富500强的榜单，里面较大的民企已经很不错了，但是再看韩国，韩国较大的三家企业，三星、LG和现代汽车，他们的年销售都超过了800亿美金，差不多5000亿人民币，中国较大的民营企业都没有达到这个规模。我相信在座的很多人都去过韩国，那是一个很小的国家，但是他们较大的三家企业都有这么大。当然中国很多国企更大，但是国企未必竞争力那么强。韩国的人口是中国的5%，韩国有这么强的三家民营企业，如果中国有五六十家这么强的企业，中国的经济面貌一定焕然一新。

另外一个是城镇化，其实城镇化也是有点误导，我想说的城镇化不是过去那么多年说从农村向城市的移动，我想说的是城市群的形成，我们看到人类历史上，他的经济增长动力从哪里来？很多时候都是从人口集聚而来，为什么人口集聚可以产生巨大的经济增长动力？

因为人这个动物是很奇怪的，他只有大家聚在一起的时候，他的生产力才能提升，当你的产业聚集在一个地方的时候，它就爆发出非常惊人的动力，这是一个非常抽象的事情，不像我们之前说农民从农村到城市，他去沿海的厂去组装一个iphone这么简单，我相信接下来中国要有一个新的增长动力，我说的新的趋势可能对他有帮助，但更重要的是一个新的民营企业的起来和一个新的城镇化的进程。

刚刚我提到中国房地产的核心要素的第三点是中国的土地政策，昨天樊纲教授讲到，中国的土地政策有一些问题，昨天晚上大家也聊到这一块的问题。新城镇化作为中国的一个新的增长动力，本身它不是一个改革，它是一个目标，它的改革需要一系列措施的配套。我们说到中国新的改革的手段，它其实是一系列制度搭配在一块。

因为房地产不光是房地产，房地产有土地，有房屋，有人口，有资金，我们现在房地产这个行业是非常市场化的，但是土地并没有市场化，人口的流动并没有市场化，甚至资金市场也并没有那么市场化。

所以我们接下来在房地产市场化中，怎么样让人口流动更加市场化，包括户籍制度的市场化，包括中国社保制度集中到中央，包括土地的市场化，甚至包括金融机构的市场化，这都是保证我们能够释放新型城镇化红利的一个非常重要的因素，只有这样中国才能慢慢找到一个新的从人口集聚、规模经济来产生的新的经济增长动力。

最后我很快谈一下汇率和中国债务的问题。对汇率而言，我知道现在其实是有一个非常强的贬值的预期，昨天有位老总也提到，他认为中间还有5年，每年贬3%到5%，我相信这个预期是存在的，从我自己的开发来说，我并不认为长期来看人民币一定会贬值。

为什么这么说呢？汇率是非常复杂的东西，它很多的时候是取决于大家怎么想，如果大家都觉得它会贬值，它就会贬值，如果大家觉得它会稳住，它就不会有问题，所以汇率很大程度上是一个故事，现在大家相信这个故事，就说人民币会贬值，但是从长期来说，这个故事是不是成立，其实很难说，我不是说它不会贬值，但是这是一个相当复杂的事情，它取决于全世界大家收入增长的对比，取决于中国改革的进程，取决于中国资金对全世界的西印度，取决于全世界对中国资金的吸引度，这是一个非常复杂的问题，所以我不会说得这么死，认为接下来人民币一定会贬值，这是我对汇率的看法。

对债务呢？现在很多海外媒体讨论中国的债务，把它和美国的债务对比，这是一个误导性的。大家觉得债务到了一定的程度，会出现大家恐慌，然后一起挤兑，这种情况在中国是不太可能出现的。

我认为中国的债务真正的根源在于中国的储蓄率很高，归根结底，为什么中国债务高？因为中国储蓄高。中国储蓄又为什么这么高？那就回到我们刚刚讨论的，中国的一些特定的经济制度，包括它的土地制度、金融制度，这些导致了中国的储蓄非常高，相对而言消费非常低，这对大家来说是不平衡的。

所以我觉得中国债务高，它只是一个问题的表现，它不是问题本身，如果你只是就债务而谈债务，就单纯去杠杆，你就很难去掉，因为中国的储蓄率很高，你不让大家借钱，你把杠杆压下来，这样的经济没有需求了，你就衰退了。所以我认为中国解决这个债务问题，关键还是要解决产生高储蓄的制度问题，这是非常本质的。

就像昨天我们讲到流动性陷阱，我认为流动性陷阱在中国可能都是一个误解，因为大家说流动性陷阱，在美国、欧洲可能是成立的。流动性陷阱就是你的货币政策没用了，你没办法刺激经济了，我觉得在中国可能未必是一个流动性陷阱，而是说很多行业大家想投无法投，这是一个制度的问题，它不是一个流动性的问题，所以我觉得把债务问题、流动性问题和中国、欧美来简单对比，都不是非常恰当的，因为对欧美来说，它的问题更多的是技术问题、人口的问题，它们在那里碰到了问题。

而对中国来说，中国的收入连美国的20%都不到，这可能就是中国的一个制度的问题，在这方面如果有所改变的话，我相信接下来的增长潜力是非常巨大的，包括中国的房地产业。

主持人：感谢胡伟俊先生。接下来有请今天上午的最后一位奉献演讲的嘉宾，他是著名经济学家向松祚先生，演讲题目是“我们需要什么样的企业和企业家”。掌声有请。

向松祚：各位尊敬的嘉宾，大家上午好！开了快两天的会，大家仍然坐在这里听得津津有味，这很不容易，所以我想首先感谢观点地产新媒体的陈诗涛女士给大家创造了这么一个平台，充分地交流各种意见。

我认为这本身就是一件非常好的事情，中国的社会，中国这个国家当下最缺的就是坦率、客观、理性的讨论，我们这个国家的经济、政治、文化，乃至所有的一切，要真正取得进步，就需要有不同的思想流派、不同的学术观点、不同的建议、不同的批评，都能够得到展示，都能够得到尊重。所以有这么一个平台，让大家来讨论房地产，以及与房地产相关的问题，我认为这是非常难能可贵的，所以大家也能够在这两天的时间里面，都很认真地听。

我今天谈的这个话题，好像听起来跟前面几位谈的不太一样，前面几位都谈的是非常具体、非常实在的话题，为什么我选择这样一个题目——中国需要什么样的企业和企业家？好像是一个非常虚的题目，刚才程雁女士在问我最近在研究什么课题，我回答两个字——哲学。为什么我今天要选择跟大家交流这个题目？前面大家谈房地产已经谈了很多，大量的数据，我觉得大家也需要几天消化。

今天中国的经济也好，中国的社会也好，都处在一个真正重要的大转折的时代。这个大转折的时代不仅仅是经济结构的转型，不仅仅是增长方式、发展模式的转折，所有这一切最终取决于我们企业和企业家思想、理念、意识、观念能不能根本的转变。而我们企业和企业家在今天中国社会里面所发生的作用，比中国几千年历史以来所有的时代都要重要得多。所以我们必须要问这个问题，我们需要什么样的企业和企业家？

这其实与房地产也有极大的关系，这两天大家都在谈论房地产取得了巨大的成就，谈论房地产所存在的问题。昨天晚上讨论到很晚，讨论结束以后，朱中一先生在电梯里面跟我讲，他说讨论中国地产30年，应该有两句话，他说得比较客气，他说“成就是巨大的，但是积累的问题也是非常严重的”。我想这两句话应该比较中肯。

在我谈中国需要有什么样的企业，或者我们需要什么样的企业和企业家之前，我想跟大家简要谈一谈房地产的五组数据，我不做评论，我不说房地产现在是健康还是不健康，或者说有多么不健康，或者有多么健康，我想把我比较关心的五组数据提出来，供各位企业家朋友去参考。

我想我们今天思考房地产的问题，不仅仅要停留在房地产这个行业本身，你要跳出房地产行业，你要看到中国经济的全局。当然，过去一年多来，大家都很开心，房地产价格涨得很快，甚至是疯涨，我看到很多上市公司的报告，房地产上市公司也赚了很多钱，但是我下面这五组数据，希望能引起大家重视。

排名前列是总量，昨天上午巴曙松博士的演讲里面提到，中国现在商品住宅的总量已经竣工的和快要竣工的是250亿平米，我看到另外两个数据，说中国住宅的存量是220亿存量，还有一个数据说中国住宅的总量已经超过300亿平米，达到了320亿平米。

为什么我要提这组数据呢？无论是220亿还是250亿，还是320亿，我想说明一个事实，从党中央、国务院确定的人均住宅面积30平米来计算，中国大规模建造房子的时代大体上已经结束了，这使房地产行业面临的一个根本性的转型，现在很多房地产领袖的企业都在转型，他们已经看到这个趋势。房地产业规模已经如此庞大，未来建造房子的空间，投资的增速不可能再快速增长，数万家房地产企业未来做什么呢？这是一个问题，我也没有具体的答案。

第二个数据是关于房价。我想这个问题是大家讨论了很多年的，我从来没有做过明确的判断，我认为经济学是没有推测能力的，这是我跟我的同行很大的不同。但是我今天要说这个数据，是希望引起大家的重视，是不是已经有了问题，房价有没有泡沫，中国的房价能不能持续，中国的房价是不是健康，这不仅仅是一个中国房地产的问题，这是关系中国经济全局，乃至社会全局的一个大问题。也是昨天有几位都提到这个数据，现在中国的平均房价每平米已经超过7000元人民币，按照100平米的一个标准房子来算，房价就是70万，这是什么概念？

70万已经超过我们人均GDP的14倍。人均GDP和人均收入不是一个概念，人均收入比人均GDP要低得多，现在的人均收入，去年的数据也不到3万人民币，按三口之家来计算，我们家庭收入也就10万人民币，全国平均的100平米一套的总房价，已经超过了一个三口之家全部收入的7倍以上。北、上、广、深、杭现在的均价已经接近5万块，100平米的房子就要500万，这是什么概念呢？

我们也做过一些统计，500万已经超过了北、上、广、深、杭所有的高薪阶层年收入的10倍，普通老百姓年收入的20倍到30倍。在美国房地产狂飙有两个时期，一个是华尔街崩盘之前的1920年，一个是2008年金融海啸前的一个时期，美国较高也就是达到8倍。日本房地产泡沫较高的时候，这个比例是15倍，中国早已超过了这个比例。当然中国有特殊的体制原因，我只是把这个问题提出来，各位自己去思考，这里面有没有不健康的因素，有没有潜藏的危险。

第三，我们在座的各位企业家都认为房地产是中国的支柱产业，但是中国的房地产对广义的GDP和狭义的GDP的贡献也就是20%，但是这个行业拿走了全部社会融资的42%，这是监管部门的数据。我们占用的资源和我们对经济的贡献的比例是不是合适，我也想请各位思考。

第四，最近我参加一个财政政策的研讨会，相关的专家拿了一堆的数据，其中有一个数据是，地方政府的财政对卖地收入的依赖程度，全国平均已经超过了50%，较低的依赖程度超过30%，较高的城市已经超过了80%，也就是说当地政府的实际的财政开支有80%是依靠卖地的收入，这个能否持续？

第五，中国的财富贫富的分化，中国现在的基尼系数是多少呢？官方曾经公布过基尼系数，我们的基尼系数是0.47。基尼系数是经济学家发明出来的，基尼系数较高值是1，这个1以为着一个人拥有着全部财富，较低是0，0就是每个人的财富完全是一样的，完全平均。0.47是什么概念？

美国在西方发达国家里面是贫富分化最为严重的，所以美国这些年一直在讨论一个1%的问题，就是1%的人控制了太多的财富，这个比例大约是47%。美国1%的人控制了这个国家47%的财富。中国官方发布的基尼系数是0.47，美国的基尼系数也只有0.42。还有一个报告，中国在2002年的时候，20%的人拥有全国80%的财富，到2012年的时候，10%的人拥有90%的财富。

这些数据不可能完全准确，各位都可以去反驳，但是我想这些数据说明了一个问题，中国的收入差距和贫富的分化可能正在日益的恶化，这特别不是一个好的消息。而这里面根据我们的研究，房地产在其中起到了重要的作用。

第五，中国的财富贫富的分化，中国现在的基尼系数是多少呢？官方曾经公布过基尼系数，我们的基尼系数是0.47。基尼系数是经济学家发明出来的，基尼系数较高值是1，这个1以为着一个人拥有着全部财富，较低是0，0就是每个人的财富完全是一样的，完全平均。0.47是什么概念？

美国在西方发达国家里面是贫富分化最为严重的，所以美国这些年一直在讨论一个1%的问题，就是1%的人控制了太多的财富，这个比例大约是47%。美国1%的人控制了这个国家47%的财富。中国官方发布的基尼系数是0.47，美国的基尼系数也只有0.42。还有一个报告，中国在2002年的时候，20%的人拥有全国80%的财富，到2012年的时候，10%的人拥有90%的财富。

这些数据不可能完全准确，各位都可以去反驳，但是我想这些数据说明了一个问题，中国的收入差距和贫富的分化可能正在日益的恶化，这特别不是一个好的消息。而这里面根据我们的研究，房地产在其中起到了重要的作用。

这样就回到我们需要什么样的企业和企业家。排名前列，我们中国现在急需要大批的企业和企业家能够把我们这些看似庞大的物质资本、货币资本、物质财富、货币财富转化为真正的社会资本、社会财富，转化成为精神的财富。

经济学者其实对财富的概念有很精细的分析，你手中持有的货币财富、股票，那不是真正的财富，我也可以肯定地说，如果今天中国经济的转型不能取得成功，今天各位手中拥有的所谓的财富，在未来的10年、20年乃至30年的时间里面，相当一部分会烟消云散。这个道理各位比我要熟悉得多。我们今天缺了什么呢？

刚才保利的余总也谈到，三四线城市很多根本就没有任何的配套，医疗、教育、公共服务严重的缺失。北、上、广、深、杭这些所谓的特大城市、一线城市的配套就好吗？我们今天的小孩，各位有钱的小孩，我不知道这个比例是有多少，大体上都要送到英国、美国、澳大利亚、加拿大读书，这到底是一个可悲的局面，还是一个可喜的局面？各位自己都有答案。

如果我们不能真正地把这些所谓的货币财富、物质性的财富转化为一个真正的社会的财富，社会财富就是完善的教育、完善的医疗、优美的环境、真正公平的公共服务，如果不能转化过来的话，我们这个社会的经济很难持续健康的发展。

第二，我们需要一大批真正的企业家和企业致力于建设一个真正的诚信社会、法治社会，一个理性的社会。我们最近有很的新词，中等发展阶段的陷阱、中等收入的陷阱，最近又有一个新词叫中等收入阶层焦虑症。说这些年中等收入的人群的比例越来越高，大家有钱了，但是出现了一个焦虑，什么都焦虑，自己的财富能不能保值增值也是焦虑，自己小孩的教育、医疗也是教育，自己住在哪儿都是焦虑。

为什么出现这种情况？现在中国社会已经是一个企业社会，已经是一个企业家在很大程度上主导着这个社会。我们今天都在谈市值，谈利润，谈身价，但是一个国家真正成为一个理想的国度，不是仅仅靠物质财富，更不是靠有多少人进入了富豪榜，更不是靠很多富二代天天炫富。一个真正和谐的社会，一个完善的社会，主要看两个标准，排名前列个标准就是这个社会有没有相对贫穷和特别贫困的人，这个比例今天有多少，各位自己去想。

当一个社会的财富分配严重失衡，少数人控制大量的财富，其他人都是相对贫困和特别贫困的时候，你认为这个社会是一个安全、理性、和谐的社会吗？第二个标准就是基本的公共服务基本要做到免费提供。

全世界有哪些国家做到？德国、荷兰、瑞士，北欧这些国家基本做到，日本基本做到，发达国家和发展中国家根本性的需求在这儿，不在乎我们有多少富豪榜的人数，也不在于我们的经济总量有多大。更重要的是我们这个社会能不能做到诚信，我不是在批评各位，我没有任何资格来批评各位，但是这么多年，中国的社会从假烟、假酒开始，各种假的产品，到今天为止，成了我们所有人关心的一个根本性的话题。这是需要我们去改变的。

向松祚：第三，我们需要一大批的企业家和企业致力提升和改善中国这个国家的全球形象。现在中国已经号称是世界第二大经济体，虽然我对此有保留意见，GDP本身并不完全代表财富的总量，我们的那些产能过剩的厂，我们那些没有人住的房子，现在已经是过剩的房子，当年也是计入到GDP的，但是那是财富吗？
但是无论如何，我们今天中国的地位在世界上越来越高，中国的企业日益走向国际化，今年上半年中国在海外的并购已经接近1500亿美元，去年的总额是1200亿美元。但是今天中国在世界上的形象，坦率地说，说得不客气一点，是一个土豪的形象。

为什么我们今天在全球的很多地方，我们遇到了一些麻烦，遇到了一些障碍？与我们中国企业怎么去重塑这个形象是有极大的关系的。一个国家要赢得世人的尊重，不是靠炫耀金钱、实力，这固然非常重要，但是正如任正非先生所讲的，你怎么能够成为一个国际大家庭国际规则的参与者、遵守者、改善者？你怎么能够成为一个人类共同文明大家庭的一员，不仅仅是为你这个企业，而且是为整个社区，为全球这个社区能够做出一些贡献，这是我们思考的真正的问题。

在这么一个转折的时代，企业家、企业在中国社会发挥的作用将日益重要。我今天在这么一个很简短的时间内只是提出我的感想或者期望，其实我没有资格谈这个话题，但是作为一个学者，有时喜欢发一些感慨，所以我这些感慨也仅仅只是感慨而已，敬请各位批评，谢谢大家。

主持人：谢谢向松祚先生。今天上午演讲环节到此全部结束。

    直播地址二：资本大维度当房地产遇上“野蛮人”