保险资金为何要投资房地产？

　　这些问题是否似曾相识？

　　“我们觉得债券永远都能赚百分之七。”

　　“股市似乎越来越不稳定了。”

　　“我们10%的盈余在一夜间好像就变成了15%的亏损了。”

　　“股票和债券的红利不够支付养老金。”

　　“我们的资产好像跟我们的生活成本毫无关系。”

　　如果这些问题似曾相识，那么作为资产的房地产及其相应投资则可能对你的养老计划有所帮助。

　　为何投资房地产？因为投资房地产可以：

　　产生有吸引力的风险调整回报

　　稳定投资组合，因为如果没有举债经营，则房地产投资会具有相对低的标准偏差

　　让投资组合多样化，因为投资房地产与其它种类的资产联系很少

　　每月可带来大量现金流，用于支付养老金

　　提供平衡资产/债务的机会。

　　下跌是什么？

　　房地产会随着供应紧张周期出现震荡。供应紧张会导致更高的不可持续的估价，之后就是供应过量，这一速度渐慢的经济周期会导致价值的降低。这一减压过程可以迅速发生。因为低流动性和高交易成本的存在，所以可能要花上数年的时间才能达到新的平衡。

　　在正面，加拿大的商业地产市场在过去的十年中出现了改善的供应规定。这在很大程度上都要归功于专业养老金计划对房地产资产投资的增加。

　　在历史上，房地产市场的回报如何？

　　加拿大的各养老金计划倾向于使用IPD加拿大年度资产指数基金作为其商业房地产的基准。该指数基金中含有现金和举债经营。截止到2007年12月31日，该指数基金的十年和二十年期的回报率分别为每年13%和9.2%。在相同的十年和二十年期内，标准偏差分别为每年3.1%和4.6%。

　　房地产和债券或股票相比如何？

　　Dex Universe证券指数基金十年期的年回报率为6.3%，标准偏差为每年3.7%；二十年期年回报率为8.9%，标准偏差为每年5.1%。远东指数基金十年和二十年期的年回报率分别为5.1%和6.3%，相同时间段的标准偏差分别为每年13.1%和15.2%。如果你用加拿大和美国的证券基准与IPD对比一下，就会得出一些非常有意思的结果。

　　从历史上看，IPD基准产生过富有吸引力的风险调整回报，此类回报以传统证券或股票指数为辅助，而且还保护过购买力。在简易性和了解方面，各养老金委员会更倾向于房地产及其在历史上的作用，而非其它替代性策略，如对冲基金、信贷派生产品、130/30等。

　　房地产在养老金计划中的使用程度应当如何？各养老金计划到底应该做什么？

　　如果要找一个对加拿大养老金房地产各方面的权威研究的话，不妨看一看资产管理局不列颠哥伦比亚大学1994年的研究。该研究报告的作者是斯坦利·W·汉米尔顿以及罗伯特·L·海因科尔，报告名为《房地产在养老金投资组合中的作用》。汉米尔顿和海因克尔发现，“在考虑了与房地产有关的流动性问题和管理问题之后，我们算出房地产应当占到养老金投资组合的百分之五至百分之十五。”

　　一般说来，养老金委员会的精算师和资产顾问也会得出相同的结果。多数养老金计划从上世纪七十年代到2008年使用的传统平衡资产组合都没有直接的房地产投资。房地产投资的这种缺失可以与加拿大养老基金和投资管理的历史演变联系起来。

　　从上世纪四十年代到七十年代，许多大型固定收益计划的赞助方通过每年连续购买延期年金的方法把养老金债务从企业资产负债表中转移到了人寿保险公司。承保方一般都会把这些养老金债务看成与长期政府债券相当，或退而求其次，将其看作与房地产资产相当。

　　在上世纪七十年代，许多计划的赞助方都开始自我承保，将资产和债务保留在了养老金基金之中，并且聘请了独立的投资经理。多数此类投资基金及其客户都不具备直接投资房地产的专业经验和基础方法。在这一时期，只有少数养老金计划进行了资产债务研究。

　　加拿大的各养老金现在到底拥有多少房地产？

　　我们在加拿大养老金投资协会（PIAC）的公共数据中找到了一份加拿大DP养老金计划资产分配的委托书。PIAC会员资产在1990年为1680亿美元，其中4.2%为房地产资产。更大的加拿大计划中的房地产比例则更高。如果研究一下2006年底加拿大前十位养老金计划的资产组成，你就会发现至少六个计划的房地产百分比达到了两位数，其中两个甚至达到了14%。一定要到PIAC网站上去看看在7月公布的较新的各种资产类别分配。

　　养老金计划如何投资房地产？

　　拥有独立平衡基金经理的养老金计划一般没有房地产的直接所有权。他们会通过证券市场来间接参与，而这些证券市场则会购买上市房地产公司股票及/或房地产投资信托基金（REITs）。

　　上市房地产公司的股票和房地产信托基金都是短期投资，每天都要进行估价，而且要受市场震荡的影响。股票和基金的价值可以与所持有的房地产股份的价值不同，而且可能会出现套利机会。从上世纪九十年代初至九十年代中期，有几家大型的加拿大养老金计划公开地将交易的房地产公司私有化了，这些房地产公司的股票那时都低于其房地产持有股票的长期估定价值。

　　更大的计划通过投资开放式基金及/或封闭式不动产合作公司或基金向直接拥有房地产迈出了排名前列步。开放式基金具有重整养老基金资产的流动性。这对封闭式基金来说更困难。因为需要现金运作，所以开放式基金的流动性特点具有一定的成本。而封闭式基金一般不会进行现金运作。

　　这两种基金产品都要求计划的投资方签署一份下跌协议。当楼房被购买时，资金就会抽走。基金会按季度分配多余的现金。新的基金会有一个融资期，来保证产权下跌的承诺。

　　有没有使用举债经营？

　　有些计划也会加入举债经营。举债的额度较高为产权的100%或是基金总价值的50%。从历史上看，举债率低的基金可能会长期从收入（净租金）里赚取百分之五至七，从资本收益里赚取百分之二至三。如果他们加入了相当于基金价值50%的举债经营，那么回报中就有可能再额外增加百分之二到三。如果十年期债券的收益不到百分之四，那么就要降低你的期望值了。

　　与任何有希望为你服务的基金经理就预期回报进行一次开诚布公的讨论是值得一做的。要弄清楚你的养老金委员会是把房地产作为债券的替代品还是作为投资组合。这可能会对符合养老金计划需求的产品产生影响。

　　对这些业务的基本投资管理费一般为0.75%至1%。超过基准后可能会有业绩费，当楼房售出时可能会有交易费。要弄清楚与某基金有关的所有此类费用。

　　半开放式基金是一种结构变化的基金模式。半开放式基金会定期重新开放进行融资，而且没有预先确定的终止期。封闭式基金都有预先确定的终止期，到期之后，投资组合可能会被抛售，然后将现金分配给投资者。开放式基金在结构上是不变的，因此没有终止期，但是当其资产积累到一定程度时，就会停止接收新的投资者。开放式基金可能会按计划进行赎回，赎回期从一月到三年不等。

　　开放基金的封顶可能是因为利益冲突造成的。随着一个开放式基金的资金增长，该基金可能会为基金经理为其寻找独立客户的房地产资产进行竞争。重要的是要了解某基金的经理拥有什么样的其它基金和客户，以及该基金的资源和利益冲突政策是怎样保护客户的。

　　多久进行一次估价？

　　对基金的估价可以按月或按天进行。至少每年要在内部对基金的所有性质进行一次评估。要保证评估人公正性，而且评估人要与基金经理和所有次级承包方保持一定的距离。

　　对于养老金投资人面临的所有挑战来说，房地产投资并不是 全能的，但是经过精心打理的房地产投资组合可以作为解决方案的一部分，用于建立一套相应的资产组合来应对今天我们将要面临的各种问题。

　　如果房地产投资经理使用IPD作为基准且能够成功实施各种国内外房地产投资策略的话，那么养老金资产顾问可以很容易地将加拿大计划的投资人介绍给他们。

　　最后，让我们跳上时间机器回到1947年来回顾一下投资房地产的原因。在那一年，人们在了杜克AB地区找到了石油；印度脱离了英国的殖民统治获得了独立；伊丽莎白公主嫁给了爱丁堡公爵。在体育方面，多伦多枫叶队四比二击败了蒙特利尔加拿大人队，十年内第三次捧起斯坦利杯。

　　更重要的是，在加拿大排名前列波婴儿潮中出生的人里有伯顿·卡明斯、肯·屈莱顿、金姆·坎贝尔和迈克尔·伊格纳季耶夫。

　　快进60多年，猜猜怎么样？这些在婴儿潮出生的人想要退休了，而且需要钱。

　　你较好考虑一下买点房地产。

       作者：加拿大标准人寿投资副总裁Bob Milne

　　加拿大五大保险企业之一的标准人寿投资全球500多栋写字楼，每年的投资回报率9.28%。其投资副总裁，BOMA资深会员Robert （Bob） Milner应BOMA中国邀请11月17日来北京，以其30多年的经验，为业内人士讲述险资、基金该如何投资写字楼，险资青睐的写字楼需具备哪些条件。研讨会具体细节请咨询BOMA中国工作人员或稍后关注相关信息，了解BOMA中国，请登录网站：www.bomachina.org <http：//www.bomachina.org>